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上市公司的盈利亮点

证券研究报告宏观专题报告/2026.02.11

核心观点

❖企业盈利中的“温差”:2025年，A股成功走出了“慢牛”趋势。但股价的

上涨主要依托流动性，业绩贡献较少。2025年规模以上工业企业利润同比

0.6%，虽然结束了2022年至2024年持续三年的负增长，但是涨幅远小于

全A非金融指数。市场表现与宏观数据之间存在“温差”，这一点与2014年

存在相似之处。“温差”不仅体现在宏观数据与市场表现上，还体现在宏观数

据与微观数据之间。2025年三季度工业企业利润率明显弱于季节性水平，从

2025年二季度到三季度上市公司的利润率缘何好转？

相关报告❖上市公司盈利好在哪里？我们尝试逐步拆解：首先，把A股上市公司盈利

1.《降息概率较低》2026-02-10增速的范围缩小为A股工业上市公司盈利增速后，和企业利润的增速是否更

2.《地方两会的信号》2026-02-04相关？我们将统计局披露的工业企业分行业与A股上市公司行业进行关联对

3.《黄金白银四问四答》2026-02-01比，进而计算出A股工业上市公司盈利增速，2012年至今，A股工业上市公

司盈利增速平均比规上工业企业利润增速高6.2个百分点，但2025年前三

季度，A股工业上市公司盈利增速平均比规上工业企业利润增速低0.2个百

分点。

❖其次，把境外子公司盈利剔除之后，即A股工业上市公司盈利增速的范围缩

小为A股工业上市公司境内盈利增速后，和企业利润的增速是否更相关？从

统计原则初步推断，境外子公司并没有被纳入规上工业企业的统计范围，可

能是造成规上工业企业利润增速低于A股工业上市公司盈利增速的原因之

一。由于A股工业上市公司剔除境外子公司贡献利润数据难以获取，因此我

们从占比视角进行侧面验证，大多数细分行业的海外营收占比越高，其对应的

A股上市公司盈利增速高于工业企业利润增速的程度越大。

❖最后从企业现金流视角切入，尝试勾勒出企业行为对利润的动态传导链路。

2025年以来A股工业企业行为存在三条主线：如交运等部分成熟行业通过

压缩资本开支的方式“节流”，改善了投资活动现金流。如电子等部分成长行

业借助行业周期上行的红利“开源”，改善了经营活动现金流。钢铁、机械设

备、通信等行业海外营收占比较高，使得相关行业上市公司的利润数据好于

规上工业企业口径。

❖风险提示：国内政策力度或落地效果不及预期；国际地缘政治局势变化超预

期；