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FF五因子模型中投资因子的解释力提升

引言

资产定价模型是金融研究的核心议题之一，其核心目标在于揭示股票收益的驱动因素。自Fama与French于1993年提出三因子模型（市场因子、规模因子、价值因子）以来，学界围绕“是否存在更多解释收益的关键因子”展开了持续探索。2015年，Fama与French在三因子模型基础上，引入盈利能力因子（RMW）和投资因子（CMA），构建了五因子模型，试图更全面地捕捉收益横截面差异（FamaFrench,2015）。其中，投资因子（CMA，ConservativeMinusAggressive）通过比较低投资水平公司与高投资水平公司的收益差，反映企业投资行为对股价的影响。近年来，随着市场环境变化与研究深入，越来越多的实证研究表明，投资因子在解释股票收益时的作用显著增强，其解释力提升不仅完善了五因子模型的理论框架，也为投资者理解企业基本面与市场定价逻辑提供了新视角。本文将围绕投资因子解释力提升的理论逻辑、实证表现及驱动机制展开系统分析。

一、投资因子的理论内涵与初始定位

（一）投资因子的定义与经济逻辑

投资因子的核心逻辑源于企业投资行为的“过度投资”与“投资不足”假说。根据古典经济学理论，企业投资应遵循边际成本等于边际收益的最优原则，但现实中由于代理问题、信息不对称或管理者过度自信，企业可能出现投资偏离最优水平的现象（Jensen,1986