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期权做市商delta对冲成本与报价策略

一、引言

作为多层次资本市场的重要组成部分，期权市场具备价格发现、风险管理等核心功能，而做市商制度则是保障期权市场平稳运行、持续提供流动性的核心基础设施。和现货市场做市商不同，期权产品具备非线性收益结构，其价格对标的资产价格、波动率、时间价值等多个维度的因素敏感，做市商在提供双边报价、承接市场交易订单的过程中，会持续累积各类风险敞口，其中以标的价格变动带来的delta敞口最为基础、调整最为频繁。长期以来，经典期权定价理论基于完美市场假设，认为做市商可以通过连续的delta对冲完全复制期权收益，将风险敞口降至零，且整个对冲过程不存在任何成本，但全球期权市场的长期运行实践表明，真实市场中存在的交易手续费、流动性摩擦、离散交易约束、价格跳空等因素，使得delta对冲不可能做到完全无成本，对冲成本的规模和波动特征，不仅直接决定了做市商的盈利水平和风险承受能力，更深刻影响着做市商的报价行为，进而影响整个期权市场的流动性水平和定价效率。部分市场在期权产品推出初期，因为做市商对delta对冲成本的测算不足、报价策略和成本约束不匹配，曾出现过做市商大面积亏损、市场报价宽度骤增、流动性急剧萎缩的情况，充分说明厘清delta对冲成本的构成逻辑、建立和成本相匹配的报价策略，是保障做市业务可持续、提升期权市场运行质量的核心前提。本文首先厘清期权做市商delta对冲的