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* 公司财务学 * 公司加权平均资本成本=9.4% 公司税后加权平均资本成本=8.68% * 公司财务学 * 2、融资决策发生后公司加权平均成本的调整 例：假定项目的债务比重由30%下降至10%，其他条件不变。 第一，在新债务比例形成之前，债务比重为30%，因此，无杠杆加权平均资本成本为：9.4% 第二，在新债务比重出现后，假定债务资本成本仍为8%（事实上，债务资本成本会随着债务的增加而增加），则权益资本成本为： 9.4%+（9.4%-8%）χ11%=9.56% 第三，新债务比例下的税后加权平均资本成本为： 公司税后加权平均成本=9.164% * 公司财务学 * 二、现值调整法 1、融资效应 2、考虑融资效应的调整净现值 * 公司财务学 * 第八章 股利政策 第一节 股利政策定义和决定 一、股利政策内涵 1、现金股利 2、股票股利 二、股票回购 三、现金股利和股票回购的比较 * 公司财务学 * 第二节 股利政策决定 一、完善市场中的股利政策 发放股利是一种财富转移 二、不完善市场中的股利政策 1、影响因素 税差、委托人效应、追随者效应、信号传递效应 2、合理解释 剩余股利政策、通过新股发放履行股利政策、股票回购 * 公司财务学 * （1）无充足现金支付股利以及对价值的影响 结论：假定通过增发股票的方式进行融资金 ，将降低企业价值 例：某公司，决定发放1000元现金，但必须筹资，且发放股票融资。在无税环境下，权益人收益1000元。 在考虑个人所得税（30%）条件下，权益人收益700元。 从股票供求关系看。 * 公司财务学 * （2）有充足现金支付股利以及对价值的影响 结论:公司经理偏好低股利政策以寻求更为有效的资金使用渠道 例：某公司拥有1000元剩余现金，投资收益率为10%，公司所得税34%，个人所得税28%。 现在发放股利五年后现金： 1000（1-0.28）(1.072)5=1019.31 五年之后发股利： 1000（1.066）5（1-0.28）=991.10 如果购买其他金融资产、收购以及项目投资，则目前采用低股利政策或者延缓支付股利是有益的。 * 公司财务学 * 第三节 传统股利政策的重要理论 一、“一鸟在手理论” 二、MM理论 Miler,M.H. and Modigliani, F., “Dividend Policy, Growth, and the Valuation of Shares”, The Journal of Business, XXXIV, NO.4, October 1961. 假设： 完全资本市场假设、理性行为假设、充分肯定假设（未来确定性、无发行成本和交易成本、无税收差异、投资额决策独立于融资决策、信息对称）。 结论： 股利政策企业股票价格无关；与资本成本无关。 在无套利均衡条件下： ρ=dj(t)+Pj(t+1)-Pj(t)/Pj(t) (1) * 公司财务学 * Pj(t) =dj(t)+Pj(t+1)/（1+ρ） (2) n(t)×P(t)=V(t)=[D(t)+n(t)P(t+1)]/(1+ρ) (3) 假定该公司为完全权益化的公司 m(t+1)P(t+1)为公司在t期（期末）发行的新股票 m(t+1)P(t+1)=I(t)-[X(t)-D(t)] (4) (4)代入（3） V(t)={X(t)-I(t）+[m(t+1)+n(t)]P(t+1)}/(1+ρ) (5) V(t)=[X(t)-I(t)+V(t+1)]/(1+ρ) (6) * 公司财务学 * 三、税差理论 Farrar, D. and Selwyn, L.,”Taxes , Corporate Financial Policy and Retune to Investment ”,National Taxes Journal ,December 1967, pp.444-454. 假设：释放了无税假设 个人所得税和资本利得税 Ydi=[(EBIT-rBc)(1-τc)-rBpi](1-τpi) Yqi=(EBIT-rBc)(1-τc)(1- τqi)-rBpi(1-τpi) * 公司财务学 * 第四节 现代股利政策理论 一、追随者效应 Elton,E.J. and Gruber ,M.J.,”Marginal Stockholder Tax Rates and the Clientele Effect”, Review of Economics and Stati