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* 版权属FPSCC所有 受法律保护 Copyright ? FPSCC 可转换债券的定价 可转换债券的期权特性如上图所示: a )表明普通债券价值与其发行公司股价间的关系。对一个健康运转的公司来说，普通债券价值应与股票价格没有关系，因为违约风险很低。但如果公司濒临倒闭(股价很低)，违约风险增加，普通股票的价格下跌。 b )是债券转换价值。 c )则将可转换债券的价值与它的两个下限进行了比较。 当股价低时，普通债券价值是有效下限，转换的期权几乎无关紧要，可转换债券就像普通债券一样交易。当股价较高时，债券的价格取决于转换价值，由于转换的保证，债券实际上已成为股票权益。 * 版权属FPSCC所有 受法律保护 Copyright ? FPSCC 案例：可转换债券的定价 可通过下面的两个例子来说明。 * 版权属FPSCC所有 受法律保护 Copyright ? FPSCC 案例：可转换债券的定价（续） A债券转换价值仅为600美元，而对应的普通债券的价值为967美元，这是普通债券将来的息票与本金按照8.5%的市场利率折现的现值。实际的债券市价为972美元，比普通债券高5美元，这反映出转换的可能性很低。根据市价972美元以及计划支付的利息计算，它的到期收益率为8.42%。 债券B的转换期权处于实值，转换价值为1250美元，价格1255美元则反映了股票的价值( 5美元是债券提供的对股价下跌的保护)。收益率为4.76%，比对应的普通债券的收益率要低，收益率的差异导致转换的期权价值较高。 * 版权属FPSCC所有 受法律保护 Copyright ? FPSCC 案例：可转换债券的定价（续） 理论上，我们可以这样对可转换债券进行估值，就是把它看作是普通债券加看涨期权。但是实践中，可行性较差，这是因为： 代表期权执行价格的转换价格经常随时间而变。 在债券的有效期内，股票会支付红利，使得期权定价分析更加复杂化。 大部分可转换债券可由公司自行决定赎回，这本质上是投资者与发行者互相拥有对方出售的看涨期权。如果发行者执行看涨期权，收回债券，债券持有者一般在一个月内仍可以转换。当发行者在知道债券持有者会选择转换的情况下执行期权时，我们就说发行者是强迫转换。这意味着，这种行为可看做是强制转换。这也说明了债券的实际期限是不可预测的。 * 版权属FPSCC所有 受法律保护 Copyright ? FPSCC 可转换债券的有关条款 赎回条款这一条款是指发行人在到期之前有买回债券的权利。这一条款只有在发行人的股票价格大幅上升以致超过其赎回价值时才生效。制定这一条款， 主要是为了促使投资者将债券转换为股票。 售回条款这一条款给予持有者按某一事先决定的价格和日期卖出其持有债券给发行人的权利。 这一条款一般只有在股票价格大幅下跌超过一定幅度时才生效。许多可转换债券的售回价格高于面值，有些等于面值。 * 版权属FPSCC所有 受法律保护 Copyright ? FPSCC 案例：万科转债的赎回 2004 年9 月24 日，19.9 亿元万科转2正式发行，该可转债存续期为5年,于2009年9月23日到期,转股价为5.48元/股，分红除权后，如今（2005年初）转股价为3.55元/股。从2005年1月4日到2月21日，G万科A股价已经在连续28个交易日中累计20天股价超过转股价的130％，符合赎回条件。 万科A发表公告称，公司将在4月7日全部赎回未转股的“万科转债”。公司按面值加当年利息的价格（即101.375元/张，当年利息含税，个人和基金持有的“万科转2”扣税后赎回价格为101.1元/张）赎回在赎回日之前未转股的全部“万科转债”。 * 版权属FPSCC所有 受法律保护 Copyright ? FPSCC 案例：万科转债的赎回（续） 截至4月4日，还有7777.32万元面值的万科可转债没有转股。 万科转债转股价格为3.55元/股，而万科股价目前在7元/股左右，相应地可转债市场价值几乎是面值的一倍。按照4月5日收盘价计算，万科转债的价值为196元/张。 随着赎回时机最后关头的临近，万科转债在交易系统上成交价格也在下跌，4月6日成交价由最高的196.66元/张跌到193元/张。最后一笔成交在下午2点57分，还留有最后3分钟来转股。 * 版权属FPSCC所有 受法律保护 Copyright ? FPSCC 不考虑破产情况下的 可转换债券的价值 * 版权属FPSCC所有 受法律保护 Copyright ? FPSCC 可赎回债券的定价 大部分公司债券发行时都带有赎回条款，即发行方在将来某时间可以以约定的赎回价格将债券从持有人手中买回。赎回条款实际上是给发行人的看涨期权，执行价格即约定的赎回价格。可赎回债券实质上是发行者出售给投资者的普通债券与同