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政治关联和融资约束：信息效应与资源效应 于蔚/汪淼军/金祥荣 ? 2013-03-01 15:03:26　　　来源：《经济研究》(京)2012年9期 　　 　　【内容提要】本文探讨政治关联缓解民营企业外部融资约束的微观作用机理。经验证据表明，政治关联确实能缓解企业融资约束，其核心机制在于信息效应和资源效应。政治关联能够起到信号发送功能，降低资金供求双方的信息不对称，这就是政治关联的信息效应；同时，政治关联有助于强化民营企业的资源获取能力，切实提高企业的未来总收益，这就是资源效应。经验研究还表明，资源效应占主导地位，政治关联缓解民营企业融资困境的关键在于资源效应。因此本研究的一个直接政策涵义就是，要解决目前民企融资难的问题，当务之急是要构建公平的市场环境，消解政策性歧视，给予所有企业同等的资源获取机会。　　【关 键 词】政治关联/融资约束/信息效应/资源效应/民营企业　　一、引言　　经济转型30多年来，民营经济逐步发展成为支撑我国经济持续快速增长的重要力量。民营经济创造的国内生产总值已占GDP的60%左右，吸纳的就业人数占全国城镇就业的70%以上(张平，2009)，缴纳的税收约占全部税收的80%(刘迎秋和刘霞辉，2008)。尽管民营经济成就如此巨大，但是民营企业的成长依然面临诸多瓶颈和制约，其中以融资约束问题最为突出(罗党论和甄丽明，2008)。外部融资是影响企业发展的重要因素(Demirgü -Kunt Maksimovic，1998；Rajan Zingales，1998)，而我国民营企业却长期遭遇融资困境，对企业发展相当不利(林毅夫和李永军，2001)。世界银行投资环境调查显示，75%的中国民营企业把融资约束视为企业发展的主要障碍(Claessens Tzioumis，2006)。　　伴随民营经济蓬勃发展的同时，一个非常有意思的现象是，民营企业家的参政议政积极性急剧提高。越来越多的民营企业家主动参政议政，并且取得了一定的政治地位(陈钊等，2008)；尚未参政的民营企业家也有很高的“争当人大代表、政协委员”以及“与党政领导人经常联系”的意愿(冯天丽和井润田，2009)。最近，学界开始关注民营企业家踊跃参政议政的动因，不少学者从融资约束角度理解民营企业家建立政治关联的积极性。来自美国(Houston et al.，2011)、马来西亚(Johnson Mitton，2003)、巴基斯坦(Khwaja Mian，2005)、泰国(Charumilind et al.，2006)、巴西(Claessens et al.，2008)以及跨国研究(Faccio，2007；Boubakri et al.，2009)的经验证据都表明，政治关联显著提高了企业的信贷获得能力，具体表现为贷款金额增大、贷款成本降低和债务期限延长。除了银行信贷方面的融资优惠，政治关联还能显著降低企业的股权融资资本(Boubakri et al.，2010)。　　胡旭阳(2006)以浙江省2004年百强民营企业为研究对象，发现企业家的政治身份有助于企业进入金融行业，提高资本获得能力。白重恩等(2005)利用全国工商联调查数据所做的研究表明，政治关联有助于民营企业获得银行贷款。余明桂和潘红波(2008)以民营上市公司为样本的研究显示，建立了政治关联的企业更容易获得银行信贷，从而有更高的负债率。Fan et al.(2008)以23例省部级官员腐败案件作为自然实验，也发现政治关联能够帮助企业获得更多的银行贷款，尤其是长期贷款。罗党论和甄丽明(2008)以投资—现金流敏感度作为融资约束的衡量指标，发现了政治关联帮助企业缓解融资约束的直接证据。他们的研究表明，有政治关联的民营上市公司，投资对内部现金流的依赖程度较小，融资约束较轻。　　国内外经验研究都发现政治关联有助于缓解企业融资约束，但至于政治关联究竟通过何种微观机制起作用，现有研究大多语焉不详，仅笼统地把融资约束的缓解视为由政治关联带来的“政治租金”(Khwaja Mian，2005)。胡旭阳(2006)以及罗党论和甄丽明(2008)等认为，政治关联之所以能够帮助民营企业缓解融资约束，一个可能的原因是政治关联具有信号传递的功能：有政治关联的企业更有可能是那些绩效较好的优质企业。不过遗憾的是，上述研究都没有为此提供直接的经验证据，也没有验证政治关联缓解融资约束的具体作用机制。而只有厘清了机制，才能采取对症的政策措施切实破解民营企业的融资难问题，这就是本研究的核心所在。　　本文通过全面考察企业政治关联、信息不对称与民营企业融资约束之间的关系，探讨政治关联影响企业外部融资的微观机制。首先，我们利用证券市场微观结构数据构造反映资金供求双方信息不对称程度的指标，对政治关联与信息不对称之间