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美国公司反收购战中毒丸计划的法律分析 王晓 （摩根士丹利香港证券有限公司，香港） 摘要：公司反收购是现代公司控制权争夺过程中的必然现象，虽然有争议，但如果给予必要的法律约束，它对解决优化资源配置问题有巨大的促进作用。反收购措施起源于美国，美国历史上围绕收购与反收购的案例构成了美国反收购立法的重要组成部分。美国反收购实践展示了多种可能性，其中引人注目的是股东权利计划，又称毒丸计划，它已经为我国的盛大网络公司对新浪公司的收购所采用，但在法理上股东权利计划并没有得到很好的研究和解释。本文主要针对美国公司反收购实践中的毒丸计划进行研究，从而论证毒丸计划在法律上的有效性。 关键词：反收购；股东权利计划；外翻式毒丸Fill-over Poison；内翻式毒丸Fill-in Poison Pill 作者简介：王晓，摩根士丹利香港证券有限公司金融分析师。 中图分类号：DF438 文献标识码：A 引言 2005年2月19日，盛大在其网站及纳斯达克官方网站同时发布声明，称截至2月10日，已经通过公开交易市场购买了新浪19.5%的股权。盛大在向美国证券交易委员会(SEC)提交了受益股权声明13-D文件明确表示，此次购买新浪股票的目的是一次战略性投资，可能进一步“通过公开市场交易，以及私下交易或者正式要约收购和交换收购等方式”增持新浪股票，并“寻求获得或者影响新浪的控制权，可能手段包括派驻董事会代表”。此外，盛大还表示，可能出售全部或部分所持的新浪股票。针对盛大的敌意收购，摩根士丹利被新浪急聘为财务顾问，并迅速制定了购股权计划(俗称“毒丸计划”)的技术细节。2月22日深夜10点，新浪董事会抛出了毒丸计划。新浪宣布启动毒丸计划后，股价迅速上涨，至3月7日收盘，每股股价收至32.17美元，比23.5美元的平均持股单价高出近40%。盛大中国最大的网络游戏运营商；新浪中国最具影响力的门户网站。大举买入与“毒丸计划”，收购与反收购这一案例应记载于中国企业并购史，因为这是首例遵循美国法律进行并购的中国案例。 外翻式毒丸的主要特点是当收购人收购一定量的股份达到触发点后，目标公司的股东有权以半价购买收购公司的股票，通过稀释收购人的控制权达到吓退收购人的目的。但值得注意的事外翻式毒丸并不能完全阻止收购，只是使收购人支付更高的对价。 新浪在向美国证券交易委员会提交的8-K表是记载毒丸的计划的主要文件，它概要了新浪公司股东权利协议(Right Agreement)的主要内容。其中包含了外翻式毒丸条款。该条款规定，在收购日之后发生下列事件（1）本公司发生合并或者其他交易活动，本公司在交易后不再存在；（2）本公司发生合并或其他交易活动，本公司继续存在。本公司的普通股发生变化或是交换，或（3）50％以上的本公司资产、现金流和盈利能力被出售或转移，权利凭证持有人（排除先前已经无效的权利）有权获得收购公司的普通股，价值相当于权利凭证确定的购买价的一陪。换句话说，新浪公司根据股东权利计划向股东发行权利凭证，在上述事件发生后，权利凭证持有人有权在权利凭证规定的价格额度内以半价购买收购公司的普通股。 8-K表中，新浪公司在内翻式毒丸条款中举例说明了半价购买的意思。每个权利凭证的购买价格是150美元。在上述事件发生后，每个权利凭证授权持有人（收购人除外）可以以150美元购买价值300美元的普通股（或在某些情况下公司的现金、财产或其他证券）。假设公司的普通股在当时每股50美元，则权利凭证持有人有权以150美元购买6股股票。 外翻式毒丸的首次受到特拉华州法院的支持最早要追溯到著名的Moran v. Household International案例。在美国，当时才刚刚兴起恶意收购，之前人们通常是通过谈判来进行并购。所以由于防止恶意收购的反收购策略并不普遍。但也许是于惊人的先见之明，Household公司的董事会在律师的提议下，通过了一项特殊的计划设置。该计划规定在达到某个触发点的情况下，Household的普通股东可以一股换一个购买新股的。这个触发点就是有两个：1.收购者宣布要约收购Household 30%的股份；2.由任一机构或团体收购Household 20%的股份。如果这种的持有人不履行这种，那么Household公司就有可能被收购。这时持有人就可以使用他手中的购买新股以100美元一股的价格来购买要约收购公司价值200美元一股的普通股。另一家公司DKM通过财务调查发现，Household公司的股票如果按照分拆价值来计算的话，是被严重低估了。于是他们就与Household公司展开谈判，讨论杠杠收购的可能性。但是这种讨论始终没有结果。而公司又忌于“毒丸”不敢贸然行动。，公司将Household公司告上了法庭。 二、特拉华州普通公司法第157条