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论保险证券化在我国的引入与发展 南开大学 李勇权 【摘要】保险证券化通过建立保险支持证券，使资本市场的资金更好地进入保险市场，从而更好地帮助保险公司或再保险公司转移承保风险。保险证券化已经成为（再）保险公司管理财务风险的一个重要方法。近年来保险证券化产品在国际保险市场得到了长足的发展，保险证券化在中国也应该得到相应的发展，这既有开展的现实必要，也有来自保险业的内在动力。但由于我国法制环境、保险证券化产品自身的潜在风险、定价的困难、投资者约束、债券市场环境等因素，现阶段在我国全面开展保险证券化的时机还不成熟。我国开展保险证券化活动以边试点边推行的方式推出，随着未来金融、经济、法制等环境的完善而发展。我国保险证券化活动应从保险资金证券化开始，在积累了一定经验后，再尝试进行保险风险证券化的实践。 【关键词】保险证券化；保险支持证券；巨灾债券 近来年，保险证券化在国际保险市场得到了长足的发展。USAA、Winterthur、Munich Re和Swiss Re等（再）保险公司都成功地发行了保险证券化产品，这些产品的发行，不仅为这些公司本身转移风险和成功运营起到了重要的作用，也为保险证券化的发展提供了理论依据和成功的实践经验。 广义的保险证券化，实际化包含两方面的内容：其一是指保险资产证券化，它同其他形式的资产证券化并没有太大的区别，它指的是把保险公司的缺乏流动性、但具有预期未来稳定现金流的资产汇集起来，形成一个资产地，通过结构性重组，将其转变为可以在金融市场上出售和流通的证券，据以融资的过程。其实质是将保险公司的现金流转换为可以交易的金融证券；其二指的是保险风险证券化，它是保险市场上风险的再分割和出售过程。保险市场上的风险交易很早就存在，再保险就是一种风险出售的交易行为。保险风险证券化利用资产证券化的技术，通过构造和在资本市场发行保险支持证券，使得保险市场上的风险得以被分割和标准化，从而将承保风险移至资本市场。保险支持证券则是指以基础资产为保险风险的金融证券。由于保险风险证券化过程中被证券化的是风险，对应于资产负债表的负债部分，因此它实际上是负债的证券化。与常规的资产证券化比较，其基础资产的本质不一样，因此其证券化过程和要求也与常规的资产证券化有所不同。 狭义的保险证券化，主要指保险风险的证券化。因为保险资产证券化实际上可以被归为常规的资产证券化之类。本文限于篇幅，主要讨论狭义的保险证券化。 一、保险证券化是保险公司控制风险的需要 保险公司和再保险公司为什么要证券化保险风险？一个重要的理由就是保险公司自身控制风险的需要，特别是当财产保险承保巨灾风险时，由于巨灾风险发生的频率和损失程度越来越不易估算，使得保险人承保此类标的风险变得非常巨大。据有关资料统计，20世纪90年代以来，保险公司承保的巨灾损失经验数据表明，这10年里自然灾害和人为灾祸所带来的损失大约相当于70年代和80年代的总和。1992年、1999年的保险损失额分别达到了324亿美元和286亿美元。而在此之前，保险业从来都没有经历超过100亿美元的损失。进入新千年以来，一些人为的巨灾损失更是让人触目惊心，如众所周知的2001年9月11日发生于美国的恐怖主义袭击事件，就至少造成了500亿美元的损失。人口的越来越集中和社会的发展导致的财产价值越来越大。给保险业带来了巨大的潜在承保风险。所有这些都让保险公司感到如果仅利用传统的手段和方法，将难以控制此类风险对保险公司潜在的、致命的影响。 另外，近年来国际资本市场及投资者变得越来越成熟，这也是保险证券化得以发展的一个重要因素。投资者越来越理性，他们对投资风险多样化的需求越来越高，而保险风险与资本市场风险不相关性正好迎合了投资者分散风险的需要，因而保险证券化产品受到了资本市场的热烈欢迎。 二、保险证券化产品——巨灾债券简介 简单的巨灾债券与一般的债券其实很相像，下面我们通过一个三期二项巨灾风险模型来说明这种产品。这里不考虑利率风险的影响。 首先看一项普通的债券，设该债券的面值为1000元，息率为6%，每年末支付一次息票。三年期，投资者的年度收益率为4%，于是，该债券的现金流如表1。 表1 债券的现金流 时刻 支付金额 现值 0 - P1 - P1 0 60 60/（1+4%） 1 60 60/（1+4%）2 3 1060 1060/（1+4%）3 其中0时刻为购买债券的时刻，P1为投资者为购买此项债券所支付的价格。那么，由债券价格公式，即由净现值为零可知： P1=60/（1+4%）+60/（1+4%）2+1060/（1+4%）3=1055.50元。 现在，假设该债券息票的支付不是绝对的，它依赖于在息票支付日前一年内是否发生了某种特定事件，比如说是否发生了超过10亿元的巨灾损失（具体何种损失或事件，在发行债券时约定），如果发