半强制分红政策下的股权再融资与分红决策研究.pdfVIP

半强制分红政策下的股权再融资与分红决策研究 来自A 股民营上市公司的经验证据 郑蓉 干胜道 段华友 （四川大学商学院，四川 成都 610065） 摘要：“重融资、轻分配 是国内上市公司久治不愈的顽疾。2000年后出台的半强制分红政策 虽是充分考虑了我国国情而对症下药的制度创举，但政策本身的漏洞使得新一轮监管博弈重 新开始。本文以2003-20 11年间A 股民营上市公司为研究对象，分析了半强制分红政策下其 融资需求、融资形式与其分红决策的关系。最后得出提高半强制分红条 的标准，调整对不 需股权再融资、以及定向增发企业的监管策略是促使国内市场融资分配秩序良性运作的重要 措施。 关键词：股权再融资，半强制分红，股利分配 Abstract: Valuing financing while neglecting distribution is a serious illness of domestic listed companies. Although semi-mandatory dividend policy had fully considered the situation of our country, the flaw of policy caused a new round of regulation game. This paper took private listed companies in the A-share market in 2003-20 11 for study. It analyzed that the relationship between the companies’ financing needs and their dividend decisions. Finally, it drawn a conclusion that adj usting the regulatory strategy of finance and dividends is a critical measure for leading domestic financing allocating market into healthy operation. Keywords: Equity Financing; Semi-mandatory Dividends; Dividend Policy 作者简介： 蓉，女，四川大学博士生，西华大学副教授。研究方向：上市公司融资与分配。 干胜道，四川大学教授、博导，研究方向：自由现金流量与财务分层理论。段华友，四川大 学博士生，海南师范大学副教授，研究方向：上市公司财务权益保护。 中图分类号： 文献标识码：A 引言 [1] 尽管MM 理论认为，股利政策与与融资决策无关 （Miller Modigliani ，1961 ） ，但 由于现实世界并不存在完美的资本市场，企业股利分配政策不仅对企业的股价有重大影响， 而且也与企业的融资决策紧密相关。不过，这种相关性因 国的市场环境及公司治理水平的 差异而有不同的表现。在成熟资本市场中，由于内部留存是企业融资的第一选择 （Mayers ， [2] 1984 ） ，因此，分配与融资的相关性不是直接体现在派现与股权融资的关系上，而是体现 在内部留存的数量与企业可发放股利的金额存在此消彼长的关系上。在成熟市场，不重视回 报市场的公司势必会被踢出资本市场。而在国内市场，上市公司的股权融资与分配却有迥然 不同的表现：首先是“多融资、少分配 是国内上市公司的共同偏好。Wind 数据库统计显示， 1991~20 11年，国内A 股累计股权融资4.725万亿元，而同期累计完成现金分红总额仅约2.656 万亿元，股权融资额远高于现金分红总额。其次，股权再融资与分红间的关系表现出显著的 阶段性、政策性。2000年前，由于国家对分红没有任何强制的要求，因此上市公司可以尽可 能地多融资、少分配或不分配，融资的多少与分红的频率、比例总体是无显著相关性的。2001 年3月，证监会出台半强制分红政策，当年，单独支付现金股利的公司就从上年的28.7%一 下跃升到51.