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交易所大宗交易流动性折价研究 ——来自沪深交易所的经验证据 徐辉1 廖士光2 （上海交通大学经济与管理学院上海 200052上海证券交易所研究中心上海 200120） 大宗交易流动性作者简介：徐辉，上海交通大学经济与管理学院博士生，研究方向系统工程。廖士光，金融学博士，上海证券交易所研究中心。The Study on the Liquidity Discount of Block Trading in Exchange: Evidence from Shanghai and Shenzhen Stock Market Xu Hui1 Liao Shiguang2 （Economics Management School, Shanghai Jiao Tong University, Shanghai, 200052; Research Center, Shanghai Stock Exchange, Shanghai, 200120） Abstract: With the enlargement of securities market scale and institutional investors, institutional investors demand more for market liquidity, and the block trading is the systematic creation to meet the liquidity need. For the trading volume of block trading is larger than that of normal trading, the blocking trading price is also different from that of normal trading. This paper discusses the price of block trading in Shanghai and Shenzhen stock market, and the results reveal that the price of block trading is less than the closing price at the same day which appears liquidity discount and the discount is 1.27%. At the same time, the discount is affected by the trading quantity, stock liquidity, market liquidity in the normal trading period and stock price volatility. Key Words: block trading; liquidity; liquidity discount 引言 大宗交易是指单笔交易规模远大于市场平均单笔交易规模的交易二十世纪以来，证券市场迅速发展，机构投资者的比重上升实力增强，对大宗交易的需求增强。由于大宗交易证券数量和金额较大，如果采用与正常规模交易相同的交易制度可能造成市场流动性低、价格稳定性差、大宗交易成本提高等问题，交易制度基本目标为了解决这些问题，一些交易市场以正常规模交易的交易制度为基础，对大宗交易撮合方式、价格确定和信息披露等方面采取特殊的处理方式，这些针对大宗交易的特别规定称为大宗交易制度。随着中国证券市场不断发展，机构投资者比重在市场中快速上升，整体实力大大增强，对证券市场的流动性提出了更高的要求。在此背景下，大宗交易制度。关于大宗交易的研究，上海深圳股市大宗交易制度演进过程，并目前世界各主要证券交易市场对大宗交易采用的交易方式主要有四种场外协商场内撮合，进行大宗交易的投资者首先在交易系统外通过电话或其他电子通讯网络进行协商，在达成交易协定后，再通过正常规模交易的交易系统进行撮合成交。目前，美国纽约证券交易所大宗交易采用种交易方式。场外交易，即通过其他交易系统撮合。采用这种交易方式时，进行大宗交易的投资者首先在交易系统外通过电话或其他电子通讯网络进行协商，在达成交易协定后，通过不同于正常规模交易的交易系统进行撮合成交，采用这种交易方式的主要纳斯达克市场和巴黎证券交易所。盘后交易，即交易时间外交易。采用这种交易方式时，进行大宗交易的投资者交易是在正常规模交易的交易时间外进行。在盘后交易中，交易市场通过正常规模交易的交易系统进行，也交易市场通过独立正常规模交易的特交易系统。目前东京证券交易所、台湾证券交易所和台湾证券柜台买卖中心大宗交易采用这种交易方式。场内交易，即与正常规模