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证监会、法院与人大：如何分管证券市场？ 陈志武 /文* 本文发于4月20 日《财经》 股市是一个大众市场，其正常运作不能、也不应该只靠政府行政部门（证监 会），而是需要政府三大分支的全面配合、各负其责。那么，在市场监管责任上， 证监会、法院和人大常委会的分工应如何？彼此又如何监督？ 去年作为“监管年”，一年中诸如亿安科技、银广厦、麦科特、蓝田股份这 样的市场操纵案和虚假陈述案层出不穷。一时间，股市信用危机达到极点，社会各 方把视线均集中在证监会上，“加强监管”成为全社会的共识。另一方面，最高法 院先于去年9月宣布“暂不受理”证券民事索赔案，在1月15 日改为暂只受理虚 假陈述案时，又加入经证监会认定的前置条件。这一来使本已掌握相当的证券立 法、行政和执法权的中国证监会更加巩固其司法权。这些呼声和措施无疑过分扩大 了证监会的权力，也同时不恰当地增加了其责任与压力。在许多相互冲突与矛盾的 任务和责任下，难道证监会能单枪匹马使参与者和利益者众多的股市正常运作起 来？证监会到底应如何定位？ 为进一步发展中国证券市场，我们必须再思考市场的基础设施建设问题，尤 其是证监会、法院与人大之间的分工与制衡。本文中我们先从证券市场的特点分析 为什么需要政府监管的介入。然后从英国和美国多年的监管发展史和我国十余年的 经历，进一步说明市场的运作需要三大分支的全面投入。大众证券市场是一种社会 成本和个人成本都很高的融资手段，但现代生产规模又不得不依赖它。 从股票市场说起 为看清政府应从哪些角度监管上市公司和市场，我们可按照股东数量把企业 结构大致分为三类。第一类是最原始的“夫妻店”形式：自家拥有、自家经营。以 “武大郎”开店为例，武大郎既是股东，又是总经理，因此，公司的产权和对资产 的使用控制权均集中于武大郎身上，不存在“拥有权”与“控制权”的分离。正由 于此，这中间不存在公司向股东披露信息的问题，也不需要独立审计，不存在公司 治理结构问题。在这种情况下，政府无需介入处理“拥有者”和经营“控制者”间 的任何问题。 第二种结构形式是“小数目股东”拥有的合伙股份制公司。以大鹏证券为 例，其股份分别由十几位股东拥有，总经理持有一些股份，但不一定控股。此时， 拥有权与控制权开始分离。但因为股东数不多，信息披露与审计要求都只是针对这 十几位股东，股东与总经理间以及股东之间的关系都由合同确定。股东与经理间的 * 陈志武是美国耶鲁大学管理学院金融经济学终身教授。作者感谢陈亚丽、熊 鹏和周年洋给此 文的帮助。 信息不对称也开始存在。但，由于公司没有上市，不存在股份交易价格，所以既使 有人想通过虚假或误导性陈述来影响大鹏证券的股价，也没有途径。任何手段都不 能使不法者谋利，内幕人也没有途径与大众股民进行不公平交易。如果这些小数目 的股东与经理层发生纠纷，法院根据《合同法》解决即可。除法院外，政府没必要 以其它方式介入处理“拥有者”和经营“控制者”间的任何问题。 第三种形式是上市公司。以深圳发展银行为例，2000年底深发展共有82万 流通股东。这82万股东遍及全国，有的远在黑龙江、新疆，许多可能从来没去过 深圳，将来可能也不会去（因需要特区通行证）。那么，这些众多股东怎么可能放 心把钱交给深发展经理层控制使用呢？这些年关于股东权益的讨论让我们了解到， 这种极端的产权与控制权的分离至少带来以下问题。第一，使股东与经理层间存在 严重的信息不对称。总经理掌握确切的信息，而身在局外的82万股东只能根据披 露的信息来了解。第二，一旦股东把钱托出，上市公司经理层完全掌握资产的使用 和支配权。第三，股东数量众多、财力和势力弱小，而掌握公司资产的经理人数 少、财力和势力强大。第四，正因为信息严重不对称、股市参与者众多，股票交易 价格成为极好的操纵对象，也为内幕人以匿名身份进行不公平交易提供了场所。如 果没有这种大众市场，庄家与内幕人怎么可能有激励单独或联手操作？ 以上几方面都说明一点：众多股民处于绝对的弱势，上市公司掌握所有的主 动权，处于绝对的强势。在这种势力和信息都严重不对等的大众市场上，政府应当 介入，目的是保护和增强弱势的广大股民。但问题是，由哪些政府机构介入？以何 种形式介入？当然，立法机构不应直接介入，它的职责在于立法，而不应直接参与 执行。它应做的是起草并通过保护股东的法律、监督其执行，同时也要确保其