信托型企业年金治理中非理性行为分析.docVIP

信托型企业年金治理中的非理性行为分析 　　摘要：从行为金融理论的角度来看，信托型企业年金治理中非理性行为主要集中在年金计划基金的投资管理阶段。非理性行为的主体既有计划的受托人和投资管理人，也有计划的参加者和受益人，主要是投资风险分散不足，过度投资于自己就职的公司，投资管理人在投资决策中的羊群效应以及投资及业绩评估中的偏差。行为金融学的视角突破了理性经济人的假设，有助于更深刻地理解引起企业年金治理中非理性行为的群体心理。 关键词：企业年金，治理，非理性行为 一、引言 在各种不同类型的企业年金计划中，信托型计划以其灵活方便和计划基金具有独立性与稳定性、同资本市场的发展联系密切等特征，获得了巨大的成功，也成为许多国家学习和仿效的对象。与此同时，信托型企业年金制度本身也在不断演进，个人账户基金积累、更多参与资本市场投资活动以及各金融机构对企业年金计划的深度介入等自身管理运营变化，加之老龄化社会的挑战和资本市场风险的传播，迫切需要加强企业年金计划的治理，进一步保护计划受益人利益，促进计划财务的稳健性和可持续性。由于信托型企业年金计划中存在着计划受益人、受托人以及各种为计划提供管理与服务的金融机构，委托代理关系比较复杂。在分析信托型企业年金计划的治理风险时，人们更多地从委托代理理论出发来分析和研究治理风险的产生和分布。委托代理理论中假设前提是委托人和代理人都是经济人，行为目标都是为了实现自身效用最大化。但是在现实生活中，人们的理性受到自己生理和心理能力的限制，理性的有限性导致了在认识与判断上出现系统性偏差，而在不确定条件下的决策也因此违背最优化原则。表现在企业年金治理中，计划的参加人和受益者以及计划受托人、投资管理人等的非理性行为会对企业年金计划的治理产生一定的影响，甚至偏离计划治理的目标。 二、从行为金融学理论来看企业年金计划中的非理性行为——一个新的视角 行为金融学试图将心理学特别是认知心理学同金融经济学结合起来，从微观个体行为以及产生这种行为的更深层次的心理、社会等动因来研究人们在金融市场中面对不确定性与风险时是如何决策的。自20世纪70年代末起，行为金融以一种源自心理(经济)学分析基础之上的、将人的实际心理及其由此决定的行为特征纳入分析框架的金融学说而逐步兴起，对现代金融理论难以解决的异常现象做出了解释。行为金融学有两个主要理论支柱。一是套利的有限性，二是人类理性的有限性。传统经济金融理论认为，套利保证统一价格法则的实现于市场的效率，但行为金融学认为，套利受到多方面的限制。由于套利的这种有限性，市场不可能完全消除“免费的午餐”，因此完全效率市场不可能实现。同时，传统经济金融学继承了一个传统的假设，即经济人完全理性，其具有无限的认知和判断能力。心理学研究证明，人类的心智、生理受到各方面的约束，因此人类的理性是有限的。行为金融学认为，在不确定环境下，人类理性的有限性会导致其决策出现偏差。 行为金融的产生是人们对不确定性决策研究深入的结果，因此对不确定性的研究将推动行为金融的发展。我国企业年金市场的不成熟以及以计划委托人身份出现的为数众多的计划参加者和受益人使得市场更多地表现出非理性的一面。认识到这一点，将启发我们在研究企业年金治理问题时，能够更深刻地理解引起企业年金治理中非理性行为的群体心理，从行为金融理论出发，在治理结构和治理机制方面进一步完善对风险的防范和控制。 三、信托型企业年金治理中非理性行为的分析 信托型企业年金治理中非理性行为主要集中在年金计划基金的投资管理阶段。非理性行为的主体既有计划的受托人和投资管理人，也有计划的参加者和受益人。 (一)社会投资 所谓社会投资就是受托人或投资管理人在作投资决策时，不是以提高受益人的经济利益为目标，而是投资于政府经济或社会发展目标要求的社会属性的领域，主要是个人住房和教育贷款以及抵押贷款和基础设施建设等领域。社会投资的结果一方面使得政府权力操纵企业年金基金投资，基金又被政府财政挤占挪用的风险；另一方面也带来更高的投资成本，造成计划基金收益率低下。在这方面，瑞典养老基金有着惨痛的教训。20世纪六、七十年代，瑞典政府为改善居民住房，将养老基金作为便利的长期融资来源，瑞典中央银行有效地促使养老基金购买低息住房债券。结果，养老基金管理者尽管有限考虑的目标和中央银行不一致，但在争执中处于下风，只能迎合政府住房政策目标，造成收益率低下。美国的一项研究结果表明，1985-1989年由于公共部门的干预而导致的企业年金损失中，投资收入的损失大约有150亿美元，用于政治目的投资引起的损失为56亿美元，限制对南非投资导致的损失为76亿美元，总计大约282亿美元。从行为金融学的角度来看，年金基金社会投资的原因来自于计划受托人或投资管理人对政府权威的服从。虽然世界各国