IPO抑价因素的实证分析基于创业板视角.pdfVIP

2011年第l期 经济经纬 ECONOMICSURVEY No．12011 IPO抑价因素的实证分析：基于创业板视角 蔡昌达，王艺明 (厦门大学财政系，福建厦门361005) 摘 要：笔者立足于刚启动半年的创业板市场数据，通过回归分析探索影响lP0抑价的主要因素，并与主板市场的结论对比， 研究结果表明，创业板市场和主板市场的IP0抑价影响因素基本一致，但创业板市场上的发行价格和市盈率均失去解释能 力，且非流通股比例与初始收益率负相关而其系数并不显著。要控制Ip0抑价应积极推行市场化改革，提高投资者投资水 平。 关键词：IPO抑价；实证分析；创业板 作者简介：蔡昌达(1987一)，男，福建泉州人，厦门大学财政系硕士研究生，主要从事金融实务研究；王艺明(1976一)，男，福建 厦门人，金融学博士，厦门大学财政系教授、博士研究生导师，主要从事金融理论与实务研究。 中图分类号：F832．0 文献标识码：A 文章编号：1006—1096(2011)01一0135一06收稿日期：2010一08一15 的投资者买到的股票多数是定价偏高的股票，为了 一、文献综述 防止他们离开一级市场，发行时通过抑价来补偿其 发达国家对IPO抑价问题的研究始于20世纪信息损失。此外，还有避免法律诉讼理论(Tinic， et 70年代。西方学者以其相对成熟的资本市场为背 1988)，累计投标理论(Benvenisteal，1989)，股权 et 景，从信息经济学和行为经济学的视角进行研究。 分散理论(Boothal，1996)等。 尽管现在抑价理论研究非常活跃，但没有一种 Baron(1982)提出的代理理论，即作为承销商的 投资银行利用其掌握的更多关于资本市场和发行定 价方面的信息，在发行人难以监督代理人(承销商) 于IPO抑价的解释应该集中在行为解释，信息不对 的努力程度的情况下，通过IPO抑价来提高承销活 称不可能是IPO抑价的主要原因。 动的成功率。因此，抑价程度与信息不对称程度正 我国对A股市场IPO抑价问题的研究始于20 相关。 世纪90年代末，在理论上基本没有多少创新，而主 要集中在相关理论的实证检验上。事实上，由于样 20世纪80年代，Alien等人(1989)、Grinblatt等 本选择、模型设计等方面的差异，不同学者的研究结 人(1989)、welch(1989)为代表的学者提出信号传 递理论。该假说认为资本市场上的投资者由于缺乏 果大相径庭。如陈工孟等人(2000)的研究支持信 对公司内部真实情况的了解，只能对高质量公司和 号传递理论，而浦剑悦等人(2002)的研究结果却证 低质量公司一律按平均值估价，这显然不利于高质 伪了该理论。鉴于传统变量的解释能力有限，一些 量公司。基于逆向选择，高质量公司通过抑价发行 学者开始转向市场结构、制度和行为的研究。王晋 表达出一个信号，公司有能力在以后的增资发行中， 斌(1997)的研究提出新观点，认为A股IP0抑价由 通过高定价来补偿本次抑价发行的损失，由此刺激 新股的发行定价方式，即政府“审批”制度决定；胡 投资者进行投资，而低质量公司则不敢这么做。信 继之(1999)认为IPO初始收益率不正常的原因是 号假说理论被认为是颇具解释力的理论。 证监会对股票发行定价的市盈率限制