住房按揭贷款中噪声交易研究.pdfVIP

【l】国房地产金融 ·理 论 探 索 性人将从任何错误的估计了市场价格的投资者手中获 沫模型”，从另一个角度证明泡沫在资产市场上的内 利 ，市场将迅速恢复到均衡状态。因而不能刻画居民 生性，而这些问题在我国房地产市场同样表现突出。 过度负债行为。事实上，由于非理性行为，市场将整 近几年，国内也有学者对噪音交易的情况加以考 体呈现超买或超卖情形 ，它扰动了居民的最优投资决 察。(史永东 ，2006)研究了信息不对称条件下，房地产 策。20世纪80年代以来，随着信息经济学的广泛应 市场中的居民羊群行为的研究机理，认为如果经济信 用和行为金融学的兴起，噪声交易开始得到广泛关 号能够反映真实的经济状态，并且存在一定程度的失 注，经济学家开始分析噪声的形成机理 ，由此分析噪 真，则在房地产市场中，居民的购房行为受宏观经济 声交易者的行为以及对市场价格的影响。其中，代表 基本面因素与羊群效应的双重影响，由于现实经济生 性理论研究文献有： 活中经济信号不可能完全体现真实的经济状态，如房 l986年，当时的美国金融协会主席布莱克 (F． 地产商具有制造信号偏差的内在激励，因此房地产市 Black)在金融杂志上发表 了 噪声 一文，最早提 场中不可避免地会引发居民的羊群行为，并产生价格 出了 “噪声”的概念 。开创性的对金融市场的噪声作 泡沫。(陆磊、李世宏，2004)运用两阶段动态优化 了较为系统的陈述，强调了在解释经济现象时需考虑 模型研究了居民的房地产投资决策和泡沫的形成与爆 一 系列分散且相互间没有联系的因素的作用，从而使 裂机制。(赵新华、屠梅曾，2008)利用噪声交易模 得噪声的概念开始受到相关学者的关注。 型对我国房地产市场中的噪声交易进行了研究，认为 1989年，四位美国学者德龙、史莱佛、萨默斯和 噪声交易者的非理性行为而产生的正反馈效应导致房 沃尔德曼 (J．B．DeLong、A．Shleifr、H．Summer 地产价格的剧烈波动和单方面持续上涨。 andR．J．Waldman)在 “NoiseTraderrisk in Fischer等人的研究着重考虑的是投资过程中的 FinancialMarket”一文中又提出了许多崭新的概念 噪声交易，认为噪声交易导致资产价格，比如房地产 和命题，构筑了一个完全竞争市场条件下的噪声交易 价格的剧烈波动和单方面持续上涨，催生金融资产价 者生存模型 (DSSW)，DSSW 模型证明非理性交易 格泡沫 ，给金融稳定带来安全隐患。并没有解释噪声 者不仅能够在与理性交易者的博弈中创造 自己的生存 对个人融资行为的扰动，更没有解释原本不具有投资 空间，还因为承担了额外的噪声交易者风险，而将有 能力的个人为什么会卷入次贷危机中。信用经济的本 可能获得比理性投资者更高的风险溢价。实际上，这 质是以提高债务人财务杠杆为手段，实现资源的跨期 个模型是对布莱克所定义的噪音交易的模型化，从而 分配，债务人与金融机构的合作博弈关系是金融体系 奠定了噪声交易理论的基本框架。 和谐共生的前提。如果个人投资受到噪声的扰动，那 随后 ，DeLong等人(1990a)又提出了 “噪声交 么其筹资行为必然也是不合理的，居民也必然面临更 易”模型，认为市场上存在大量非理性的 “噪声交易 高的财务风险和破产概率。 者”，他们无法获得内幕信息 ，而只是根据传言进行 3 基本假设与模型 交易。而且D．Long(1990b)还考察了一类极端非理性 为推导噪声扰动下居民最优风险投资与信贷组合 的噪声交易者——正反馈交易者，他们追涨杀跌的交 选择 ，我们首先设定 以下基本假设条件 ，利用 易方式 ，客观上对价格起到了助长助跌的作用。另外， (Merton，1969)模型推导理性投资者的最优投资组 DSSW模型表明DeLong等人已经注意到了现实 “噪 合借贷规模，然后放宽理性投资者假设 ，研究噪声交 声交易”中理性行为在资产泡沫形成机制中的作用， 易所带来的信用膨胀风险。 他们用数学模型揭示了在充斥噪声交易的资本市场 1．k+表示无风险金融资产，在初始金融资产为 上，泡沫甚至恶性泡沫的存在机理，虽然他们没有直 k，无风险资产收入R(k