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中国商业地产资产证券化实践报告 一、我国商业地产资产证券化案例概要 目前，我国在商业地产资产证券化领域已开展了一些探索。在已有案例中，大致可分为三类：一是标准REITs，如开元REITs 和春泉REITs，均在香港上市；二是准REITs，以中信启航专项资产管理计划和高和资本的中华企业大厦案例为代表；三是其他通过专项资产管理计划形式实现的资产证券化，如欢乐谷主题公园入园凭证收入专项资管计划、海印股份专项资管计划等。 1 标准REITs 如开元REITs 和春泉REITs，以国内酒店、写字楼为基础资产，通过REITs 打包在香港上市。 开元REITs。2013 年7 月在香港上市，基础资产为浙江开元集团旗下4 家五星级酒店和1家四星级酒店。实际发行25% 的基金份额，发行价为3.5 港元，募集资金6.75 亿港元，预期回报率为7.8%，由开元集团做担保，如达不到预期收益率，则由开元集团补足。从投资人的结构来看，公众持有人比例为32.42%、凯雷28.39%、浩丰国际39.20%。 春泉REITs。2013 年11 月在香港发售，管理人为春泉资产管理有限公司，基础资产为北京华贸中心两座写字楼及地下停车位，发售定价为每单位基金份额3.81 港元，募集资金规模为16.74 亿港元，预计年化收益率为4.94%-5.23%。 2 准REITs 典型案例包括高和资本的中华企业大厦案例和中信启航资管计划，其在部分运作环节上所呈现的方式已与私募REITs 非常接近。 高和资本中华企业大厦案例。中华企业大厦系位于上海南京西路上的一栋老旧的写字楼，高和资本通过非公开方式向高净值人群募资，门槛一般在3000 万元以上，同时还利用了较高的金融杠杆。中华企业大厦的总投资金额约9 亿元，资金结构是3:2:1，即3 指银行并购贷款，2 指信托公司的夹层融资，1 指高和持有的劣后级。收购中华企业大厦后进行整体改造，汰换租户，提升品质，并引入国际的物业管理公司，将项目打造成南京西路一栋稀缺的精品写字楼。国内由于REITs 迟迟不能推出，如何在物业的流动性和物业整体价值的完整性两者之间取得平衡是商业地产行业的一个重大难题。高和资本通过深入的资产管理（包括设定投资人门槛，统一物业管理，统一出租，流动性支持等一系列最长可达10年的资产管理服务）确保物业自身运营管理的完整性。同时，通过整层的出售给民间投资人使产权可以自由流动。如此，一方面保证了基金的退出，另一方面保持了物业运营的完整性和品质。该类探索实际上是一种类私募REITs 的安排，是向标准REITs 方向的一种有益探索。 中信启航专项资管计划。2014年1 月，中信启航专项资产管理计划设立，管理人为中信金石基金管理有限公司，基础资产为北京中信证券大厦第2-22 层和深圳中信证券大厦第4-22层房产及对应的土地使用权。募资规模52.1 亿元，其中优先级36.5 亿元，次级15.6 亿元，比例为7:3，优先级份额存续期间获得基础收益，退出时获得资本增值的10% ；次级份额存续期间获得满足优先级份额基础收益后的剩余收益，退出时获得资本增值的90%。优先级的评级达到AAA。期限不超过5 年，投资人全部为机构投资者。中信启航专项资产管理计划通过在深证交易所系统挂牌交易，在流动性提升方面实现了非常重要的突破。 3 专项资产管理计划 目前来看，专项资管计划是实现企业资产证券化的一种可行途径。如欢乐谷主题公园入园凭证收入专项资管计划、海印股份专项资管计划等。 欢乐谷主题公园入园凭证专项资管计划。2012 年11 月，欢乐谷主题公园入园凭证专项资管计划发行，管理人为中信证券，募资总规模为18.5 亿元，其中优先级受益凭证规模为17.5 亿元，信用评级为AAA ；次级受益凭证规模为1.0 亿元，由华侨城A 全部认购，期限不超过5 年。华侨城A 的母公司华侨城集团公司为该资管计划提供不可撤销连带责任担保。 海印股份专项资管计划。2014年8 月，广东海印集团设立专项资产管理计划，以旗下15家商业物业经营收益权为基础资产，募资总规模15 亿元。其中优先级资产支持证券14 亿元，由符合资格的机构投资者认购；次级资产支持证券1 亿元，由公司代表原始权益人全额认购。海印集团对该资产管理计划进行担保，如基础资产未来现金流不足以偿付本金和预期收益，则由海印集团进行差额补足。2014 年9 月，海印股份专项资管计划在深交所挂牌交易。 表 商业地产资产证券化案例一览表 INCLUDEPICTURE \d /mmbiz/J1f8rr6UR4H5V12YrHUxJsDO6pzoYGzcM8nQeeQzypiahVrzicMSuQrxLYaVtDStyYzic3jDqY1m2FicG8n9Drmocg/0 \* MERGEFORMATINET  以上商业