格林斯潘的谜题.docVIP

利率谜题难住格林斯潘 称不同寻常下降难解释 2005年06月08日 14:01 金时网·金融时报 对于美联储持续加息而反映长期利率的美国长债收益率不升反降，6月6日，格林斯潘再次发表看法，重申长期利率“不同寻常”的下降难以解释。 格林斯潘是在通过卫星参加在北京举办的国际货币会议时作上述表示的。“过去1年美国国债长期利率的显著下降是没有先例的，尽管我们的联邦基金利率上升了200个基点”，他说。 格林斯潘的上述讲话显示，他仍然更多地将政府债券的低收益率视为一种异常的，而不是经济学家们能够解释的现象，就像今年2月16日他在国会作证时将这种情况描述为“谜题”一样。格林斯潘说，有关长期利率下降的解释很多，从全球储蓄过量到低通胀(这两种因素都可以刺激债券购买)，但都不能完全解释美国和全球债券收益率下降的原因。 一般来说，在消费过旺和持续升息背景下，市场应该有一个明显的通货膨胀预期，在债市上应该表现为长期国债价格显著下跌，长短期国债回报率差别不断加大。而现在在美国出现的情况则恰恰相反，一边是美联储连续加息，一边是美国长期国债价格看涨，回报率不断下跌。 为何格林斯潘如此重视长期利率走势、几次三番地谈论其“失常”表现呢？这主要是由于，在加息周期中，长期利率在低位运行一定程度上削弱了货币政策对经济的影响力，使得联储通过加息来减少市场流动资金的努力未能有效地传递到各个经济领域。美联储希望看到更高的国债收益率，因为这能够放缓经济增长，有助于遏制日益明显的通胀压力。同时，由于长期国债收益率是房贷利率等政策工具的基础，其持续位于低位还推动了房屋价格大幅上涨，业内人士担心美国房屋市场出现泡沫。 在解释长期利率走低的原因时有一种十分普遍的观点：海外央行尤其是亚洲央行因拥有大量美元外汇储备，是美国国债的大买家，他们大量购买并持有美国国债导致了长期利率的下降。对此，格林斯潘认为，这对利率的影响是“温和”的，无法完全解释长期利率非同寻常的表现。实际上全世界所有地区的债券收益率都在下降，也包括那些本币并没有被其他中央银行作为储备货币的新兴市场经济体。 从历史上看，美国国债曲线倒置通常或一直是经济趋于疲软的先行指标，一些经济学家据此认为长期利率下降是“市场发出的经济放缓的信号”，但格林斯潘认为这种观点站不住脚，因为全球经济中一些地区周期性的经济增长并没有阻止长期利率的下跌。 还有分析人士认为，长期利率下降体现了全球人口老龄化趋势，养老基金投资行为及保险公司因养老金计划积累不足正在苦苦挣扎，格林斯潘称，世界人口统计趋势早为人所知，近期针对养老金融资不足所做的调整似乎并不足以给出一个完整的解释。他还否定了“全球化输出通缩”影响长期利率走势的观点。 有美联储官员曾指出，长期国债收益率不会长期保持低位。对此，格林斯潘表示，出现这种情况的一个原因是投资者为了寻求高回报正在转向监管不太严格的对冲基金。不过，随着时间的推移，这种策略将日渐式微，对冲基金行业也可能萎缩。 在利率趋升的环境下，长期债券收益率持续下跌的情况不可能一直继续下去。市场应作好部署，以应付一旦出现调整时可能会引起的波动。 读者可能都有留意到近日金融界经常论及格林斯潘最近指出的「谜题」，即短期利率上升的同时，长期债券利率却下降。这个现象并非只限于美国。由于港元与美元挂钩，因此香港亦出现这个情况。事实上，3个月外汇基金票据与10年期外汇基金债券目前的收益率差距不足1个百分点，比同期美国国库券的收益率差距还要小。 从香港的角度来看，我无法解开这个谜题，但我认为这是在联系汇率制度下从美国输入的。若格林斯潘也对此感到大惑不解，那么我亦没有甚么独到的见解。市场上普遍的看法是，全球其他经济体系的大量剩余资金致力争取回报，亦同时推低回报，因此造成这个现象出现。我相信大部分人最关心的，是接下来的发展会是怎样，以及对全球，特别是香港的货币与金融稳定会有甚么影响。当然，我们实在难以相信那些拥有储蓄的经济体系，会一直将越来越多的资金投资于一个不储蓄的国家的金融负债。同样，我们亦难以想象美国目前处于前所未有的高位的经常帐赤字会继续增加而仍能持续下去。 因此，我们要假设调整迟早会出现，只盼这会是有秩序的调整，并要做好准备。这是相当具挑战性的任务。要管理好全球金融可能出现急剧调整而带来的风险，我们就必须知道调整大概会以怎样的形式出现，以及会对我们的货币与金融体系造成甚么影响。我担心这不仅限于汇率大幅调整（这相对比较容易应付，而且本港的金融中介机构（例如银行）并没有庞大的未平仓外汇合约），亦会涉及解开上文提到的谜题，以致出现金融资产价值大幅下滑的情况。令情况更加复杂的，是内地已表明会推出较灵活的人民币汇率机制。虽然实施的时间仍未确定，但这很可能会付诸行动，而无论是以甚么形式实行或是否涉及人民币升值，都会是非常轰动的事。同时，在内地以外