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第十三章 公司并购与重组 * 二、并购的类型 按并购是否通过中介机构划分 直接并购(direct acquisition) 间接并购 (indirect acquisition) 按并购是否友好方式划分 善意并购 敌意并购 第十三章 公司并购与重组 * 三、并购收益与成本 并购收益 并购的协同效益(synergy)是指合并后公司所获得的利益。 协同效应=VAB-(VA+VB) VAB=合并公司的价值 VA=A公司合并前的价值 VB=B公司合并前的价值 第十三章 公司并购与重组 * 三、并购收益与成本 并购协同收益的来源 规模收益 节税收益 财务收益 新的利润增长点 第十三章 公司并购与重组 * 并购成本 购买成本或并购价格 改组改制成本 并购后整合成本 战略整合成本 管理整合成本 经营整合成本 并购直接成本 并购交易费用 更名成本 机会成本 第十三章 公司并购与重组 * 第二节 并购价值评估 并购价格（值）评估模型 现行市价法 比率估价法 折现现金流量法 第十三章 公司并购与重组 * 一、并购价值评估模型 第十三章 公司并购与重组 * 现行市价法 现行市价法是指可直接利用股票市场的供求关系以及价格生成机制对目标公司进行估值 实际并购过程中，并购公司支付的购买价格往往高于股票现行市价，即按溢价并购。解释这种现象的原因有三种 价值增值分配论 控制权溢价论 诱饵论 第十三章 公司并购与重组 * 三、比率估价法 比率估价法的步骤 分析目标公司近期的收益状况 重估目标公司的收益 选择标准比率 确定目标公司价值 第十三章 公司并购与重组 * 三、比率估价法 第十三章 公司并购与重组 * 四、折现现金流量估价法 在折现现金流量估价法(DCF-Discount Cash Flow Model) 下，影响价值的因素有三个： 预期的现金流量 折现率 公司存续期 第十三章 公司并购与重组 * 预测现金流量 股权自由现金流量(FCFE) 是指公司在履行了所有的财务责任（如债务的还本付息），并满足其本身再投资需要之后的“剩余现金流量”（如果有发行在外的优先股，还应扣除优先股股息）。其估算模式如下： 第十三章 公司并购与重组 * 预测现金流量 公司自由现金流量（FCFF） 是公司在支付了经营费用和所得税之后，向公司权利要求者（普通股股东、公司债权人和优先股股东）支付现金之前的全部现金流量 第十三章 公司并购与重组 * 预测折现率 估算现金流量的现值所采用的折现率 筹资者的资本成本或投资者要求达到的最低收益率。 折现率的选择应注意以下几个问题： 折现率的选择应与现金流量相匹配 折现率的选择应该与并购方式相匹配 折现率的选择应与并购风险相匹配 第十三章 公司并购与重组 * 公司存续期预测 公司存续期的预测一般有以下两种观点： 公司存续期预测往往受公司未来现金流量模式的影响 公司存续期预测应一直持续到增量投资的预期收益率（R）等于资本成本（K）为止。在预测期内RK；在预测期之后R=K。当R=K时，公司无论采取何种盈余分配政策（追加投资或发放股利）均不会影响公司价值 第十三章 公司并购与重组 * 确定目标公司价值 根据目标公司未来创造的现金流量和折现率，即可估计目标公司资产的DCF价值。其计算公式为： 第十三章 公司并购与重组 * 第三节 并购价格支付方式 现金支付方式 股票支付方式 卖方融资支付 第十三章 公司并购与重组 * 一、现金支付方式 在现金支付方式下，如果并购引起的价值增值大于其并购成本，即并购后的净现值大于零，这种并购活动就是可行的。 假设A公司拟并购B公司，其市场价值分别为VA，VB，两公司并购后价值为VAB，公司并购后的净现值为： 第十三章 公司并购与重组 * 现金支付方式净收益分析 假设A公司拟采用现金支付方式并购B公司，其有关分析资料如下： ⑴A公司股票市价为1 000 000元，B公司股票市价为500 000元； ⑵ A，B 两公司资本均为股权资本；预计