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有色金属行业投资分析 安信证券研究中心 衡昆 主要内容： 主要内容： 有色金属板块落后于大盘的状况明显改变： 股价和价格的走势较为紧密 2000年以来，相关性尤其显著 主要有色金属公司股价涨幅(2003年～)： 主要有色金属价格涨幅(2003年～)： 价格和股价走势紧密的主要原因： 主要内容： 美国铜矿企业Phelps Dodge： 澳大利亚锌矿企业锌飞(Zinifex)公司： 全球最大金矿企业巴里克 (Barrick)公司： BHP Billiton公司的股价走势： Rio Tinto公司的股价走势： 美国铝业(Alcoa)的股价与铝价相关性非常弱 加拿大铝业(Alcan)也是如此 美铝的收入结构较为合理 工业生产与有色金属价格之间关系密切 主要结论： 主要内容： 主要决定因素： 锌是重要的基础工业原材料 消费与工业生产关系紧密 过去十年，消费增长明显加速 全球锌行业较为分散 锌冶炼加工费处于较高水平 锌价持续高企已产生了部分替代 主要内容： 中国是全球最大精锌生产和消费国 中国是全球锌消费的最重要推动力 中国冶炼产能扩张较快 中国已成为决定锌价走势的最重要因素 主要内容： 周期性行业股票的最佳投资时间表： 有色金属公司的估值有一定折价 有色金属公司的估值有一定折价 有色金属企业的盈利波动较大是重要原因 有色金属企业的盈利波动较大是重要原因 目前有色金属的估值仍低于市场水平 对周期性行业进行估值的难题： 资料来源：Brook Hunt, 安信证券研究中心 资料来源：有色金属工业协会，安信证券研究中心整理 资料来源：Bloomberg, 安信证券研究中心 中国成为精锌净进口国 中国精锌出口大幅增加 五、周期性行业的投资与估值探讨 资料来源：安信证券研究中心 开始卖出 全部卖出 观望 考虑买入 买入并持有 继续持有？ 资料来源：Bloomberg, 安信证券研究中心 资料来源：Bloomberg, 安信证券研究中心 资料来源：公司公告, 安信证券研究中心 2007年4月 一、历史上，金属价格和股价的相关性较强 二、单个金属、综合性公司和一体化企业的股价和价格的相关性 三、有色金属价格的主要决定因素 四、中国因素的重要性 五、周期性行业的投资与估值探讨 一、历史上，金属价格和股价的相关性较强 资料来源：Bloomberg， 安信证券研究中心 注：数据截止日期2007年3月 资料来源：CRB，Bloomberg，安信证券研究中心 相关系数：0.67 资料来源：CRB，Bloomberg，安信证券研究中心 相关系数：0.94 资料来源：Bloomberg， 安信证券研究中心 注：股价截止日期2007年3月27日 资料来源：Bloomberg， 安信证券研究中心 注：股价截止日期2007年3月27日 理论上，股价反映的是一家企业资产净值的市场价值，即当该项资产被出售时，购买方愿意支付的对价； 当有色金属价格变化时，意味着企业的收入和盈利能力也将发生变化，使得投资者对企业价值的看法发生改变。这种改变会带来股价的波动，并且其方向应该和金属价格波动的方向一致； 当然，当一个企业的成本控制能力、行业地位和管理水平等也是决定股价的重要因素。 二、单个金属、综合性公司和一体化企业的股价和价格的相关性 资料来源：Bloomberg，安信证券研究中心 相关系数： 1986年以来：0.81 2000年以来：0.93 资料来源：Bloomberg，安信证券研究中心 相关系数： 2004年上市以来：0.97 资料来源：Bloomberg，安信证券研究中心 相关系数： 1998年以来：0.83 2000年以来：0.89 资料来源：Bloomberg，安信证券研究中心 相关系数： 1995年以来：0.84 2000年以来：0.94 资料来源：Bloomberg，安信证券研究中心 相关系数： 1995年以来：0.76 2000年以来：0.93 资料来源：Bloomberg， 安信证券研究中心 资料来源：Bloomberg， 安信证券研究中心 资料来源：美铝2005年报，安信证券研究中心 美铝销售收入构成(2005年) 美铝税后经营利润(ATOI)构成(2005年) 资料来源：Bloomberg, 安信证券研究中心 单个金属矿山企业的股价和相应的有色金属价格走势较为紧密，因此投资时间的把握非常重要； 综合性生产商的股价表现与其相关的多种商品相关； 上下游一体化企业（如国外电解铝企业）的盈利波动相对较小，股价与相应的有色金属价格之间无明显联系； 有色金属作为典型的周期性行业，其股价走势的最终决定性因素还是全球经济（尤其是工业生产）的变化。 三、有色金属价格的主要决定因素 全球经济尤其是工业生产的变化； 供应的增加速度； 中国因素； 美