中金公司-131111-聚焦中国-为什么2014年中国股市存在上行风险？.pdfVIP

研究报告 2013 年11 月11 日 聚焦中国 为什么2014 年中国股市存在上行风险？ 我们对中国股市的投资机会转为乐观，因为在我们看来当前市场对经济增长、公司业绩和改革前景方面的预期过于悲 观。 具体而言，我们认为下面三种市场主流观点面临上行风险： 1. 经济增长 市场主流观点：2014 年中国实际GDP 增速的市场一致预期为7.4% ，但多数投资者担心中国经济存在下行风险（因 此，市场对明年经济增长的一致预期低于今年预计的7.6% ）。 但是，明年中国经济增长面临的不仅仅是下行风险，社会总需求中的三驾马车均面临潜在的上行风险： 1) 出口：美国、日本和欧盟三大发达经济体同步复苏，中国出口有望搭上顺风车。 2) 消费：虽然反腐倡廉导致公款消费大幅降低，但今年零售增速仍然突破13%。政府消费在社会总消费中约占 12%-13%，明年这一负基数效应将消失，消费同比增速有望出现攀升。 3) 投资：许多投资者对未来基建与房地产投资增速可能下滑忧心忡忡。虽然这种担忧不无道理，但现在企业盈 利增长复苏，加上政府对民间开放更多投资领域的努力，可能会带动私人投资的加快增长。国家统计局公布 的数据显示，2012 年全国规模以上工业企业利润同比增速仅为5.3% ，而今年1-9 月份增速达到13.5%，而且 环比增长趋势进一步改善（A 股上市公司今年 3 季度利润同比增长 21.5% ，其中非金融行业同比增速为 24.5% ）。 2. 改革 市场主流观点：如果不进行大刀阔斧的结构性改革，中国经济增长将继续减速。但是，由于触及根深蒂固的既得 利益，改革虽有必要但难以推行。因此，改革要么不了了之，要么注定以失败而告终。 上述观点看似有理，却无法解释中国35 年来改革开放的成就，也和新一届政府过去 12 个月来表现出的改革决心 与魄力相悖。我们在近期的一份报告（请见附录）中指出投资方向顺应中国的改革潮流才是明智之举。 我们认为未来几年中国将在以下两个方面发生意义深远的变革： 1) 居民由于城乡户籍不同而带来的财产和收入的“生而不平等”有望逐步缩小并最终消失。为实现这一目标， 需要进一步理清和界定中央与地方政府的收入/ 支出关系，使农民与城镇居民享有平等的公共服务和住房/土 地权利。中国 13 亿人口中有 65%是户籍意义上的农民，随着城乡差距的消失，将有数以亿计的农村居民跻 身中产阶级消费者的行列。 2) 国有企业将面临更多的市场化约束，包括进一步引入竞争机制、强化财务约束（如资金成本的提高）及有效 的股东问责制度等等。与此同时，非国有企业将享有更加公平的竞争环境，民营资本和外资企业可望获得更 多的投资机会。 上述两个方面的改变不仅将改善中国经济的中长期增长前景，而且还有助于增长质量的提升，具体体现在生产率 的提高、收入分配的改善和企业盈利能力的提升。 梁红 分析员 hong.liang@ SAC 执业证书编号 S0080513050005 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 中金公司研究部：2013 年11 月11 日 3. 投资价值还是成长？ 市场主流观点认为，尽管许多成长股估值高企，但大型国有企业近几年来已成为投资者的“价值陷阱”。由于缺乏 实现价值的制度催化剂，投资这些企业仍难有回报。 我们认为，许多帮助价值实现的制度性（包括周期性）催化剂正在悄然发生，它们使得很多蓝筹国企成为价值投 资，甚至成长投资的理想标的。 1) 更有效的成本控制：我们看到很多国有企业今年采取了更有效的成本控制措施并因此取得了超出预期的业绩 表现。 2) 出售非核心资产：有些亏损国企已经开始出售部分资产降低负债率，我们预期未来还将有更多的交易发生。 3) 关停过剩产能，治理环境问题：我们的分析师认为此次整治行动是“动了真格”， 政府点名