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財務工程 呂瑞秋著 第二章 財務評價方法 複製法、風險中立評價法與現金流量折現法 歐式股票買權 所謂歐式股票買權是一種買賣契約，其擁有者(買入歐式股票買權的人)在未來該買權到期時，有權利以契約上約定的履約價格向發行者(賣出歐式股票買權的人)買入標的股票 評價歐式股票買權所需資訊 標的股票價格與此價格未來如何變化 履約價格 到期日 利率水準 假設的情境 買權的履約價格為100，到期日是1年 目前標的股票的價格為100，1年後股價只可能有兩種狀態(state)，上漲至117或下跌至96，其機率各為1/2 假設的情境(Cont) 風險利率(risk-free interest rate)為3% ；投資人可在目前存入銀行帳戶(bank account) A元，1年後即獲得1.03A元 歐式股票買權的價值？ 在上述情境下，買權在到期時(即1年後)若股價上漲，他會執行權利，買權價值17元，但若股價下跌，他會選擇不執行，買權價值0元 複製法 評價的問題=複製成本的計算 假設目前需要X單位的股票與Y單位的銀行帳戶，若要正確複製，則1年後，X與Y必須符合下列兩個條件： 117X + 1.03Y = 17 96X + 1.03Y = 0 可求得X=0.8095與Y= -75.4508 由於股票一單位是100元，銀行帳戶一單位是1元，所以複製成本是5.5016元 風險中立評價法 以風險中立機率(P)來計算買權到期時的預期報酬再以無風險利率來折現 [17P+0(1-P)]/1.03 風險中立機率的計算需先計算單純證券的價值 單純證券 在上述情境下，會有兩種單純證券：第一種是1年後當股價上漲時，此證券會給付擁有者1元，但若股價下跌則無任何給付；另一種是股價下跌時會給付1元而股價上漲時給付0元 單純證券與風險中立機率 依複製法，下列兩個等式應成立： 117V1 + 96 V2 = 100 1.03V1 +1.03 V2 = 1 可求得V1=0.3236246與V2=0.6472 P=1.03V1, 1-P=1.03V2 現金流量折現法 若未來現金流量是確定，則利用無風險利率將所有未來現金流量折成現值 若未來現金流量是不確定，則先以實際機率計算現金流量的期望值再利用風險調整的利率來折現 風險調整的利率=無風險利率+風險溢酬 股票的風險溢酬為R，則它應滿足以下條件：[117(1/2)+96(1/2)]/(1+.03+R) = 100 現金流量折現法(Cont) 評價的關鍵在於找出風險溢酬 買權的風險雖來自股票，但其風險通常高於股票本身，而且隨著股價而變 買權的風險溢酬無法以股票的風險溢酬來替代 現金流量折現法不適用於選擇權的評價 複製法與風險中立評價法的前提假設 效率市場 無任何交易成本 無套利機會 完整市場 完整市場 指若未來存在N種不同的經濟狀態，則目前存在有N種已知價格的商品，而且此N種商品在未來N種不同的狀態下的報酬會形成N個線性獨立(linear independent)的向量(vector) 完整市場假設確保被評價的商品可以被現有的市場商品組合完美的複製 交易機會可創造新的獨立商品 * * 100 117 96 1/2 1/2 1 1.03 1.03 ？ 17 0 1 0 0 1 第一種單純證券 第二種單純證券 V1 V2