张伟老师年度策略.ppt

 今在巫山第幾峰 2012年全球市场投資策略 張 偉 （8621）2032 8311 Julian.zhang@ 2012年2月.深圳 我們的基本觀點經驗表明，緊縮期企業盈利往往低於預期但內地市场并非盈利的最佳预报。熊市终结于2012是大概率事件。关键在于經濟見底后右侧的空间和路径。短期市場驅動源自金融資產反脫媒的再配置，而中期動力則決定於制度紅利何時到來，市場最终可能不是L型更不是V型，而是“李宁型”。 谢 谢！ 欢迎交流 見底之後：PPI探底尚未結束 工业利润增长先行反应需求压力 PPI的调整可能在今年2季度末结束 見底之後：誰是靠譜的信號 工业增加值往往领先PPI见底 估值反彈后盈利接受考驗 ROE仍处高位 未来权益乘数有下滑压力 紧缩期末尾利润往往出现负增长 拐點的回顧：05年的重演？ 非金融公司毛利在见底确认上可信度极高 2012非金融公司毛利可能经历明显波动 拐點的回顧：轉機何時發生 两次底部公司毛利的表现 相对收入公司盈利对毛利率更为敏感 V型還是L型：投資的魔咒 PMI指标反弹但较之历史同期力度有限 新出口订单和库存指数暗示投资下滑 外需的滑落開始偏離中樞 对G3出口出现全面下滑偏移10年中枢 新兴地区贸易下滑进口萎缩是主因 投資的近憂和遠慮 投资增速目前并没有偏离历史中枢 贷款结构显示中长期贷款依然低迷 投資的結構性乏力 公共支出与房地产在固定资产投资中的比重 固定资产与GDP增速历史比较 短週期：反脫媒推動信貸占比反彈 社会投资中信贷占比已经低至历史低位 金融脱媒有望得到纠偏 反脫媒的路徑 货币乘数的反弹有赖于民间投资的反脱媒 M2与信贷+占款缺口放大暗示了存准调节有效 反脫媒：流動性剩餘與金融資產再配置 M1-M2与內地估值相關明顯 房地產銷售步入低谷 反脫媒的挑戰：M2的中期困惑 外汇占款能否影响货币放松 金融脱媒化过度导致实体股市双输 中期的困惑：流動性能否呼之即來 M2的短期目标和长期趋势 86年以来M2的各变量分解 長期的邏輯：人口結構與資產價格 人口结构与M2长周期变动 M2长周期与资产价格 一種比較：美國的股票 日本的房產 美国人口结构与市场估值 日本人口结构与资产价格变动 劉易斯拐點：M2的回落不可避免 日韩刘易斯拐点后M2的变化 97金融危机后亚洲国家的M2同比 貨幣減速無牛市？ SP5001982年后进入长期牛市 美国1980s开始M2中枢已经下降 挑戰長期牛市：中等收入陷阱 与成功跨越中等收入陷阱的国家比较 与陷入中等收入陷阱的典型国家比较 挑戰長期牛市：收入增長下的產業轉型 新周期的本质在于需求而非产能 市场可能出现类似04-05年的情景 周期 创新 消费 美國轉型期產業發展速度 挑戰長期牛市：新興+服務的元年 美国82年后经济转型期第三产业的表现 日本泡沫破裂期第三产业的发展 挑戰長期牛市：收入增長后的投資增量 非OECD国家养老金与GDP之比 OECD国家养老金与GDP之比 養老金分層模式 美国社会保障分层 世行鼓励的三层次养老保障模式 收入和制度是關鍵 美国70年代后养老金与人均可支配收入的比较 美国养老金发展与资本市场表现 養老金入市比例 三级养老储备持有资产比例 公共养老金投资大类资产比例 政策束縛與破題 低增长低通胀 政策束縛與破題 社保基金历年投资回报 部分国家养老金回报率 市場判斷：或許出現“李寧型” 04年市场表现与今年指数的比较 歷次重大轉向的經濟背景 策略比較：估值輪動 2012主要指数估值预期 2012利润增速一致预期 悲觀的是估值還是盈利 分解研究表明2011A股的下跌主要源于估值下滑 銀行股之謎 全球範圍內內地銀行股凈息差仍屬正常 新兴市场03年以来银行盈利上升是普遍趋势 * 錢歸何處：風起歐債 美元得利 欧元减息预期促使资金外流 欧元汇率有继续下探要求 新興國家的新問題：輪盤開始轉動 低增长低通胀 大类资产的历史回报显示美元指数反弹不利新兴市场发展 錢歸何處：市場是溫度計還是稱重機 避险情绪和经济复苏共同推高美元和美股 新兴地区股权市场的吸引力短期下滑 回到美元:中場休息還是新的週期 過去10年新兴经济体接纳了超发美元 美国的货币政策核心在于稳定内部 外部需求：規模上替代美債困難重重 黑天鵝幾時開：美國復蘇的確定性提升 新建房屋营造许可上升销售依旧低迷