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第9章 资本成本与资本结构 9.1 资本成本及其估算 9.2 杠杆原理 9.3 资本结构理论 9.4 目标资本结构 9.1 资本成本及其估算 资本成本的概念——资本？ 从融资角度——使用资金所付出的代价 从投资角度——投资的最低报酬率 资金时间价值是其计算基础 一般只对长期资本确定其成本 资本成本包括单项资本成本和加权平均资本成本 资本成本包括债务资本成本和权益资本成本，权益资本成本包括优先股资本成本和普通股资本成本 9.1.1 单项资本的估算 债务资本成本 债务税前资本成本 债务税后资本成本 近似计算 =I/P（1-f） 优先股资本成本 K=D/P（1-f） 9.1.2 加权平均资本成本 加权平均资本成本 现实中实际的加权平均资本成本与计算出的用于投资决策的加权 平均成本不同，从长远看，企业都会在一定的资本结构下融资， 因此，权重的选择应与企业融资比率保持一致。 资金筹集费的存在要求在投资项目评估时进行调整，有二种调整 方法。一种是将资金筹集费作为项目的初始现金支出的加项；另 一种是调整折现率。从理论上讲，第一种调整方法较为合适。 融资规模对资本加权成本的影响 9.2 杠杆原理——营业杠杆 营业成本有固定成本和变动成本，杠杆效应研究是解决如何利用固定成本来增加获利能力 固定成本—经营性固定成本—营业杠杆 —筹资的固定成本—财务杠杆 营业杠杆是由于固定营业成本而产生的，只要存在固定营业成本，就一定存在营业杠杆，很多情况下，企业无法选择营业杠杆 营业杠杆效应 营业利润(EBIT)变化比例销售量的变化比例 营业杠杆系数(Degree of operating leverage/DOL) 营业杠杆系数与经营风险的关系：营业杠杆系数的大小能描述企业经营风险的大小，但只描述经营风险的一部分 营业杠杆系数与盈亏平衡点的关系：企业的经营越靠近盈亏平衡点，DOL的绝对值就越大 一般销售水平和成本结构不变，DOL也不变；只有在销售和生产成本发生变动时，DOL才起作用 9.2 杠杆原理——财务杠杆 财务杠杆是由于固定融资成本，尤其是债务利息的存在而产生的，财务杠杆是可以选择的，但不存在财务杠杆的企业是很少的 财务杠杆效应 每股收益(EPS)变动百分比营业利润(EBIT)变动百分比 财务杠杆系数(Degree of financial leverage/DFL)衡量每股收益对营业利润的敏感性 9.2 杠杆原理——联合杠杆 联合杠杆是指企业同时使用固定营业成本和固定融资成本而产生的，是营业杠杆和财务杠杆的联合，也称总杠杆、综合杠杆 联合杠杆效应 每股收益(EPS)变动百分比销售量的变化比例 总杠杆系数(Degree of total leverage/DTL)营业杠杆系数和财务杠杆系数的乘积 DTL=DOL×DFL 营业杠杆和财务杠杆有多种联合方式，可得到不同的总杠杆系数和总风险水平，较高的经营风险可以被较低的财务风险抵消 9.3 资本结构理论 资本结构(Capital Structure)—以债务、优先股和普通股权益为代表的企业永久性长期融资方式的组合 资本结构理论： 研究内容：企业能否用负债取代股本从而增加股东财富 负债水平为多少时，增加股东财富最多 早期资本结构理论—净利理论、营业净利理论、传统理论 现代资本结构理论—MM理论、权衡理论 影响资本结构的因素 国别因素、行业因素、税率和利率 股东和经理的态度、债权人态度 企业的成长性、综合财务状况、企业资产的担保价值 净利理论 营业净利理论 假设Kd 不随负债比率的变化而变， KS则随负债比率的增加而上升 假设由于Kd KS，负债比率的上升，负债带来的利益即导致K0下降正好被负债带来的不利即KS上升所抵消 K0和V与负债变化无关，即资本成本及企业价值与资本结构无关，企业不存在最佳资本结构的问题 传统理论 假设Kd 和KS是变化的 假设Kd 和KS随着负债比率上升开始呈缓慢上升，达到一定比率后快速上升 K0 随着负债比率的上升呈下降趋势，达到一定比率后K0呈上升