我国银行间债券市场流动性分析.pdfVIP

2009年第 1期 中 南财 经 政 法 大 学 学 报 № ．1．2009 双 月刊 Bimonthly 总第 172期 JOURNALOFZHONGNAN UNIVERSITY OFECONOMICSAND LAW SerialNo．172 我国银行问债券市场流动性分析 吕素香 周宁东 (1_西安交通大学 经济金融学院，西安 710049；2．中国社会科学院 研 究生院，北京 100732) 摘要 ：债券市场流动性包括价格、交易量 以及交易时间等三个方面的内容，现有的衡量流动性的指标基本上 只反映了流动性三个 因素的某一方面。本文从流动性概念 出发，运用主成分分析法 ，构建 了衡量我 国债券市场 流动性综合指标 的计量模型，认为流动性综合指标能够克服单一指标 的缺陷，有助于全面刻画债券市场流动性 价、量和时间三方面因素，有助于我国银行间债券微观结构研究的深入。 关键词 ：银行间债券市场 ；流动性 ；交易成本 ；做市商 中图分类号 ：F830．91 文献标识码 ：A 文章编号 ：1003—5230(2009)01～0078—05 我 国银行间债券市场成立于 1997年。当时，商业银行部分资金违规进入股市致使股票价格波动 异常。中国人 民银行根据 国务院决定 ，要求商业银行全部退出交易所 ，同时建立银行 间债券市场。由 此可见 ，我国银行间债券市场起初就是以金融机构为主要投资者的债券市场 。经过十多年的发展，我 国银行 问债券市场已经成为我国多层次资本市场体系中重要 的场外交易市场 。2007年全年债券发 行总量达到 7．98万亿元 ；现券市场交投非常活跃 ，交易笔数和交易量分别高达 9万笔和 16．6万亿 元；回购交易大幅放量 ，共结算 9．73万笔，结算量 46．29万亿元。可 以说 ，银行间债券市场已经成为 我国债券发行和流通的主要场所。然而，回顾银行间债券市场 的发展历程 ，我们发现，它在支持市场 主体融资、投资以及改进宏观调控等方面的功能并没有得到充分发挥。究其原因有很多，其中银行问 债券市场流动性较低是重要的因素之一。而要深人研究银行间债券市场流动性 ，首先要构建一个或 若干个衡量银行间债券市场流动性的综合指标。 一 、 市场流动性及衡量指标 目前学术界对市场流动性还没有一个统一的定义 。Hicks将流动性定义为立即执行一笔交易的 可能性 。Demsetz分析了做市商报价形成过程 中买卖价差产生的原 因，并提 出了基于买卖价差的 交易 “即时性”的概念 ，使 “流动性”概念略具雏形[2]。后来许多学者从不同的角度对市场流动性给出 了自己的定义和解释。Engle和 Lange提出 “交易成本说”，认为一个流动性好的市场是执行交易不 需要付出成本的市场 。事实上，交易成本低的市场被认为是流动的，而成本高的市场则被认为是非 流动的。Grossman和Miller提 出 “即时说”，指 出流动性是能 以希望得 到的市场价格迅速成交达成 收稿 日期 ：2008—0920 作者简介 ：吕素香 (1975一 )，女，河北石家庄人 ，西安交通大学经济金融学院博士生； 周宁东(1977一 )，男，湖北武汉人 ，中国社会科学院研究生院博士生。 78 任何规模 的交易 。Black提出流动性 良好的市场具有以下特征 ：买卖报价总是存在 ，同时价差足够 小 ，小额交易可以被立刻执行 ，同时对市场资产价格产生较小的影响，大额交易在一段时间内可以按 接近平均市场价格成交_l5]。Amihud和 Mendelson认为流动性包含两个方面的含义 ，一是在特定 的 时间内完成交易所需要的成本，二是寻找一个理想价格所需要的时间嘲 。Glen把迅速交易且不造成 价格大幅变化的能力看作市场流动性 。而 Engle认为流动是一笔潜在 的交 易对价格 的影 响 引。 OHara认为流动性是即时性的代价，本质上是那些愿意推迟交易的交易商比希望立刻执行的交易商 能够获得更好的价格成交 H叭 m’。市场上 ，提交限价委托单 的投资者通过等待可以获得一个较为 理想的价格 ，而提交市价委托单的投资者为了立刻交易不得不接受次