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维普资讯 股票估值方法在我国适用性的差异分析 傅 苏 摘 要 ：股票估值方法在我 国和其他国家 的适用性存在差异，这是 由我国股市的特殊性造成 的。虽然我们要学习掌握西方成熟市场的股票估值方法 ，但不能生搬硬套 ，对于估值标准也不能 轻谈所谓的与国际接轨 。目前我国证券市场是典型的 “新兴+转轨 ”市场 ，股权分置改革等一系列 措施对股市健康规范成长意义深远 ，对股票估值方法 的适用性也有影响。 关键词 ：估值 适用性 引言 西方证券市场经过两百多年的发展 ，理论界和实务界创造 出了各种股票估值理论和方法 ，其成果 已形 成严密体系。根据摩根斯坦利添惠 l999年的一份研究报告统计，成熟市场上证券分析师最常用 的估值方 法是相对估值法 (50 左右的使用率)，其中对于具体使用 的估值乘数 ，除了市盈率 (PE)外．还有许多其他 形式的估值乘数被广泛使用 ；经济增加值估值法 (EVA)使用 的概率不到 3O％；现金流量贴现法 (DCF)有 2O 左右的使用率。股票估值方法使用分布的多样性反映了成熟市场较高的适用程度 。 在我国，根据作者统计，相对估值法在股票分析 中占据绝对主导地位 。使用率超过 9O ，其 中主要是 PE估值法 ；绝对估值法仍处于从属地位 ，在其 中相对使用较多的是 DCF估值法 ，DDM估值法在对个别分 红稳定的蓝筹上市公司的研究中有所提及 ，EVA估值法鲜有使用 。 股票估值方法在我国和成熟市场适用性的差异是由我国股市的特殊性造成的。事实上，每个证券市场 都有它的特殊性 ．没有一个统一的估值标准，我们不能生搬硬套成熟市场 的估值方法 ，也不该轻谈所谓 的与 国际接轨 。 一 、 我国股市的估值标准无法与国际接轨 我 国股市在开放和规范中发展 ，机构投资者 的壮大、QFII的引入 、股权分置改革 以及即将推 出的股指 期货等金融衍生品种似乎显示：我国股市在与国际接轨。但是。作者认为我国股市的股票估值标准是无法 与国际接轨 的。 (一 )不同市场 的股票估值标准不 同 一 ， 各 国股市的估值标准的确立是由各国证券市场 的制度 、历史、市场结构和公司状况等因素决定的。 世界各国股市从来就没有一个单一的估值标准 。例如，日本东京股市的上市公司股价长期 以来维持在较高 的水平 ，而这主要是由于 日本公司的股权结构表现为法人的交叉持股 ，股东持股 的稳定性强 。 二，各 国股市的估值标准受该国金融市场和货币政策的影响，而各 国的金融货 币政策是不 同的。一个 国家的货 币政策、银根 的松紧．受经济 的发展速度 、通货膨胀等因素的影响，利率水平是不同的，因此股市的 估值标准也不会相同。 三 ，估值标准不是静态的，股市的运动变化也会导致估值标准 的变化 。股市在周期性运动过程的不 同 阶段 ．市场 的供求关系、投资者 的心理预期都在不断发生变化 ．估值标准因此变化 。例如在 2004年上半年 ， 各种利好刺激 中国股市．上证综指在 l700点左右时，许多基金还进一步看好后市．同样下半年指数跌落到 1300点时，更多的基金进一步看淡后市．这也体现了估值标准的动态性 。 (二)我 国股市与成熟市场存在较大差异 我 国证券市场与成熟市场相 比存在较大差异 ．主要体现在 以下几个方面 ： 一 ． 经济基础不 同。中国 目前仍处于市场经济 的初级阶段 ，经济发展虽然较快，但发展稳定性较差 ．很 多行业正处于无序竞争的阶段 ，而美 国等成熟市场 ，市场经济经历 了上百年的洗礼，经济整体的运行格局 已 一 0 一 维普资讯 经 相对稳定。 二，证券市场 的基础不 同 我 国的证券市场成立至今只有 14年的历史，又面临资本市场对外开放 的新 形势 。法规、制度尚不完善。比如，中国证券市场上缺乏国外市场上常用的做空机制 。而成熟市场经过 了上 百年的发展历史 ，各项制度法规基本健全。