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企业价值计量模型与评估方法 口刘荣仙赵邦宏 王淑珍 一、企业价值计量模型 设；②理性行为假设；③无税收差异假设；④无风险假设。MM经 在现代理财学、金融学理论中，有较多的关于企业价值计量 过推演指出： 方面的研究成果，其中三种较具代表性的计量模型，即威廉一高 登模型、米勒一莫迪利安尼模型、费尔森一奥尔森模型。 其中，V。一第t期末企业价值(全部股票内在价值总计)； 1．威廉一高登模型。威廉于1938年发表的《投资价值理论》 TE。一第t期企业盈利总额； 和高登于1962年发表的《投资、理财和公司价格》均以现值理论 TI。一第t期企业投资总额； 为基础，在企业持续经营这一假设条件下，阐明股票的内在价值 k一与特定企业风险相对应的资本成本。 取决于此后无限多次股利收益流量之现值，即： 尽管在现实生活中，MM所提出的一系列假设条件难以恪 守；股利政策或多或少会影响到股价，但MM所提出的基本思路 Po=2．DPS／(1+K)‘ 却是经得起时间考验的。继MM模型之后，学术界就股利政策、 t—t 其中，P0一现行股票之内在价值； 税收政策、代理成本、信号假说、理性预期等方面展开讨论，最后 DPs。一第t期股利； 均形成了对MM模型的补充和完善。 3．费尔森一奥尔森模型。近期被会计学界推崇的是费尔森 k一与特定公司风险相对应的资本成本。 威廉一高登模型之后，学术界对模型中的股利和资本成本 一奥尔森模型。费尔森和奥尔森(1995)提出r干净盈余理论”， 展开了讨论，形成了高登增长模型、传统两阶段折现模型、三阶 构建了一个以资产负债表和损益表为基础评价企业价值的模 段折现模型、H增长模型等实用计量模型。 型。该理论认为，在满足以下四项基本条件下：①企业未来现金 2．米勒一莫迪利安尼模型(MM模型)。在威廉一高登企业流量折现率是给定不变的，②使用者知悉企业可能出现的所有 价值计量模型中，股票的内在价值似乎直接取决于股利而不是 状态，③每种状态的结果是可以观察的，④每种状态出现的概率 是客观且可知的。企业价值可以用如下公式表述： 盈利，但是股利的来源却正是盈利；盈利才是更为根本的决定因 PAl=bVt+gt ， 素。米勒和莫迪利安尼(MM)于1961年lo月在《商业学刊》发表 “股利政策、增长和股票估价”一文，指出：企业价值取决于企业 其中bv。是t时点企业资产账面净值； 在投资项目的效益，而并不受其股利政策的影响(“股利政策无 g。是未来非正常盈利在t时点的折现值。 关”论)。 该式成立的条件是：本期净资产的增减变化只能源于盈利 MM模型在以下四项假设基础上展开推演：①完全市场假 和现金股利，故称“干净盈余”。式中gI为。是一种特殊情形，费 42经济论坛2004，。__17 万方数据 尔森和奥尔森称之为“无偏见会计”，它表明任何非正常盈利不 r为投资者要求的股权资本收益率(相对于威廉一高登模型 具有持续性，未来非正常盈利的折现为o。在这种情况下，企业价 中的k)； 值体现在资产负债表中，损益表成为无信息含量的报表，企业价 g为永续的股利增长率(永久性的)。 值就是企业资产账面净值。但在现实的会计实务中，历史成本原 则作为会计的基本核算原则，bv。可能偏离其市场价值，昏非正常 EPSo为基期每股盈利。 盈利也可能不为0；这时损益表中对企业价值影响的信息含量就 所以，上述公式可以写成： 很大，也可以说未来收益对企业价值的影响就会很大。 P0=EPS0×