交易所和银行间市场债券交易价格发现实证研究.pdfVIP

维普资讯 2007年第 12期 (总第330期) 舍 研 No．12，2007 GeneralNo．330 交易所和银行问市场债券交易价格 发现实证研究术 郭 泓 杨之曙 (清华大学经济管理学院，北京 100084) 摘 要：本文选择同一支债券在交易所市场和银行间市场同时交易的5支债券，分别利 用VAR模型与Hasbrouck(1995)信息份额模型，实证研究了交易所债券市场和银行间债券市 场在价格发现中的作用。研究发现，VAR模型表明，交易所市场在债券价格发现中起领先作 用 ；信息份额模型表明，所有国债交易都是交易所市场的价格发现贡献大。因此，交易所市场 在债券的价格发现中起着主要作用。 关键词 ：国债；交易所市场；银行间市场；价格发现 JEL分类号：G12，G14 文献标识码 ：A 文章编号：1002—7246(2007)12—0142—12 一 、 问题的提 出 价格发现是证券市场最主要的功能，Hasbrouck(1995)将价格发现定义为市场将新信息导入资产价 格 ，并发现均衡价格的过程。由于价格信息和价格发现具有公共品的特性 ，因此一直受到学术界和市 场管理者的关注。当同一资产同时在不同的市场交易，价格发现快的市场将领先其他的市场，价格发 现的快慢也就成为衡量一个市场效率高低的重要指标。因此，一个很 自然的问题是：价格发现最先发 生在哪一个市场?哪一个市场对资产的价格发现起主导作用? 已有文献对同一资产同时在不同市场进行交易的价格发现问题进行 了大量的研究，重点探讨了以 下两方面问题。(1)同一公司的股票在不同的市场上交易的价格发现问题 ，研究哪一个市场在价格发 现上具有主导地位。对在美国境内不同市场交易的股票研究发现，纽约证券交易所在价格发现方面起 着主导作用，相关的研究有GarbadeandSiber(1979)，Hasbrouck(1995)。而对在境内外都上市的股票而 言，对于境内股票市场 ，由于上市公司的主要业务和总部在国内市场 ，因此在价格发现上成为一个最主 要的市场 (Hau，2001)，另一方面，由于美国市场是迄今为止世界上最大的股票市场，在价格发现上有重 要的作用。相关的研究有 Gramming，MelvinnadSchlag(2005)，HupperetsnadMenkveld(2002)，Bacidore nadSofinaos(2002)，和EunnadSabherwal(2003)。(2)将同一资产的概念扩展到对股票市场和股票指 数衍生品市场的研究。研究发现股指期货市场的价格发现领先股票市场 ，在价格发现功能上居于领先 地位。相关研究有GarbadenadSiber(1983)，Chna (1992)，Booth，Sonadrise(1999)，Chu，HsiehandTse 收稿 日期：2007—04—12 作者简介：郭 泓 (1970一)，男，博士生，清华大学经济管理学院； 杨之曙(1966一)，男，博士，副教授，清华大学经济管理学院。 本研究得到国家 自然科学基金 (两个基地)(项 目编号 ：70440420490)的资助。作者感谢匿名评 审人的建设性意见，当然文责 自负。 142 维普资讯 2007年第 12期 交易所和银行间市场债券交易价格发现实证研究 143 (1999)，SoandTse(2004)。 我国的债券交易市场由交易所市场和银行间市场两个市场组成①，其中交易所市场参与者主要有 证券公司、保险公