企业兼并收购中实物期权理论.docVIP

企业兼并收购中的实物期权理论 一、并购的动因分析及其类型 并购的动因可以根据并购的最终意图分为战略并购和财务并购,战略并购是指公司出于自身发展的需要采取的并购行为,是企业战略发展的一个组成部分。而财务并购是指根据市场机会赚取公司买卖差价的一种并购行为。传统的公司并购多为战略并购,目的是为了增加企业盈利或者降低风险。 战略并购作为一种由来已久的并购形式,又可按其追求的目标不同分为追求市场控制力的并购,追求规模经济的并购,追求多样化经营的并购,降低风险的并购,降低成本的并购等。财务并购则主要是寻找市场价值低于其实际价值的企业,通过协议收购,股票收购等方式获得企业控制权,并将其转手卖出获得经济利益的一种并购形式。[1] 由于并购可以带来企业规模、市场份额等方面的变化,对于企业的经营有着重要的作用,因此,越来越被各个企业使用,成为资本市场一个重要的组成部分。并购按企业经营产品和市场的关系分为以下几类 1.同行业的并购,又称为水平并购。为了集中资源和客户,扩大生产规模,同行业企业之间的并购,有助于提高行业集中度,但是容易形成行业垄断。 2.上下游企业的并购,又称为垂直并购。并购双方存在着供给关系,涉及原材料供应或者下游销售环节,这种并购可以给企业带来稳定的原材料供应商和成品销售渠道,降低相应的采购费用和成品销售费用。 3.跨行业的并购。指不同行业,在生产、销售等方面没有直接联系的企业之间的并购,这种并购可以使企业迅速地进入前景良好的行业。由于各行业的周期性的不同,在一定程度上可以规避风险,获得更为稳定的现金流量。 4.跨地区的并购。指生产同类产品,但在不同地区市场上销售的企业之间的并购,成为企业开拓新市场的一种办法,在存在关税或者贸易壁垒的时候,成为打开新市场的必由之路。 二、实物期权及其在企业并购中的应用 实物期权的概念是由麻省理工学院stweart Myesr教授于1977年提出的。Myesr教授把期权的观念应用于实物资产上，为己经停滞的投资决策理论带来新的思考方向。实物期权是以期权概念定义的实物资产的选择权，由金融期权演变而来，指企业进行长期投资决策时拥有的、能根据在决策时尚不确定的因素改变行为的权利，属于广义期权的范畴。[2]比如，某项投资与购置的资产可以在必要时转作他用，这种转作他用的机会实际上相当于买权多头所提供的权利，实物期权能极大地影响甚至改变长期投资决策，尤其在高风险、资本密集型投资中。该资产的所有人可以把该资产转作他用，也可以不转作他用，他可以自由选择。如果不转作他用，则这种转作他用的机会的价值为零:如果转作他用，则这种选择权的价值将大于零。 实物期权虽然采用金融期权的定价模式，但是二者在本质上仍然存在不同之处。实物期权在应用时，模型的参数常常根据投资项目而定，所以使用的模型往往是利用期权基本概念对其研究的投资项目量身定做的，而不是一般的通则，此外，实物期权代表决策权利，而在投资决策中，不会只有执行与不执行两种选择，应当以多重选择设计的期权衡量投资价值，这样将更符合实际情形。[3]表2-1列示了实物期权与金融期权的具体比较。 2-1 金融期权与实物期权的对比 项目 金融期权 实物期权 标的 股 股票 期货等金融产品 实 实物资产 投资价值 标 标的物现值 金 金融商品目前价格 投 投资项目未来现金流现值 标的物价值 金 金融商品价格 投 投资项目收益 实物资产价格 履约价格 期 期权契约上的执行价格 投 投资项目预期总成本 有效期 有 有一定的到期日 直 直到投资机会消失为止 标的契约 有 无 1.企业并购决策的实物期权类型 在企业并购决策的期权性特征分析中，我们知道，企业并购既可以通过持有目标企业的控制权而自然地持有一个对目标企业价值的看涨期权，也可以通过精心设计构造内嵌期权来增加企业并购项目的回报率，如在企业并购协议中加入股票回购条款以构造放弃期权等等。一般而言，内嵌于企业并购决策中的实物期权包括以下几类: （1）、延迟期权 并购企业在并购过程中往往拥有购买目标企业的延迟期权。当情况不利时，并购企业可以延缓并购投资进行，可以考虑等待、观察一段时间之后，再选择有利的时机进行并购，这是一种看涨期权，当条件有利时就执行看涨期权;同时，并购的完成使并购企业有权中止目标企业的已有项目，延缓到市场行情较好的时候再开发，从而可以为企业创造价值。 （2）、成长期权 企业并购使并购企业获得了巨大的协同价值以及战略价值，从实物期权的角度来看，这些有利于企业经营的协同与战略价值可以理解为并购企业对目标企业资产的一种成长期权。 （3）、经营规模变动期权 企业并购成功后，并购企业可以根据形势的发展，相机对目标企业执行这一经营规模变动期权。整个投资经营过程中隐含了四种型态的期权，分别是扩张期权、紧缩期