对股票发行定价问题的探讨.pdfVIP

《财贸经济》1999 年第 12 期　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　 对 股 票 发 行 定 价 问 题 的 探 讨 张屹山　卢世春 ( 吉林大学商学院　130012) ( 吉林证券研发部　130000) 　　我国对股票发行定价的探索自股票市场产生之 也有诸多不足之处, 一是新旧发行方式的可比性差, 日起就没有停止过, 相继采取过诸多的发行方式, 新定价方式和旧定价方式根本不在一个参照系下, 1996 年以来基本上采用的是上网定价发行, 与以前 不具有可比性, 历史上发行定价的情况只能算作新 的发行方式相比, 它具有高效率、低成本、安全快捷 发行定价的一个一般参照指标, 它不能从实质上左 等优点。然而, 近年来这种定价发行方式也逐渐地暴 右新股的发行定价; 二是《指引》中虽然考虑了诸多 露出它的缺点来, 即定价发行主观色彩过浓、发行价 因素, 但最终这些因素的考察结果却只体现在市盈 无法体现企业的真实价值, 一、二级市场价格落差 率这一个指标的量化上, 很显然, 单一的市盈率指标 大, 风险收益不对称, 大量资金长期滞留于一级市 是无法体现众多要素的具体情况的。从二级市场上 场, 二级市场“失血”现象较为严重等, 显然这种畸形 的表现, 也不难看出市盈率是一个很不容易把握的 发展格局是不利于股票市场健康、稳定发展的。认真 指标, 这个指标所反映的基本含义是投资者大约需 反思一下, 我们不难发现中国股市 目前出现的许多 要多少年才能收回成本, 它是由每股价格除以每股 问题, 如一、二级市场结构失衡、投机泡沫过浓、券商 收益得到的, 然而每股价格是一个波动极为频繁的 无序竞争等, 很大程度上都是渊源于发行定价的不 量, 寻致市盈率也频繁变化, 如“有研硅股”定价时的 合理。 市盈率为 22 倍, 可是按上市后的股价来计算, 市盈 我们认为, 作为一种科学、高效、公平的发行方 率却已达到了四五十倍之多, 可见用这一指标我们 式, 必须具备以下几个条件: ( 1) 定价过程市场化, 充 无法得出一个较为明确的经济含义, 因此市盈率这 分体现公正、公平、公开原则; (2) 发行价格能够较好 个指标是不宜用在股票定价的量化问题上。三是《指 地反映企业的真实价值, 一、二级市场落差不大; (3) 引》仅限于对发行定价的定性分析, 而股票定价一个 发行价格体现风险收益对称原则, 发行人、券商风险 定量化的问题, 用定性分析决定股票定价显然可操 责任明确; (4) 尽量减少发行的中间环节, 尽可能降 作性较差。 低发行成本和认购成本。《证券法》第 28 条明确规定 为了解决上述问题, 我们设计了一套全新的股 股票发行价格由发行人与券商协商确定, 协商定价 票发行定价模型, 力争使这个模型充分体现《指引》 更能体现市场化原则, 更有助于改善发行人和券商 的精神实质, 使定性的指标向定量化转变, 增强定价 之间的关系。近期发布的《股票发行定价分析报告指 过程的客观性和可操作性。 ( ) 引 试行 》则是对《证券法》第 28 条的一个有益补 股票发行价只有真正体现企业的真实价值才能 充。《指引》不但要求定价分析报告必须分析发行公 算是合理定位, 因而欲求得合理的股票发行价, 必须 司及其所在行业的现状与发展明景, 而且要求发行 首先估价企业的真实价值, 国际上通用的估价企业 定价要考虑到市场评价因素。其 目的只有一个, 那就 价值的方法是净现金流量贴现法, 据此给出股票发