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策略研究 Page 1 深度策略报告 证券市场 2005 年国信证券 A 股市场投资策略报告 2005 年 2 月 21 日 本报告的独到之处 年度投资策略 首次指出 A 股投资价值的判断必须以“后股 迈向“后股权分置时代”的战略性投资选择 权分置时代”为决策背景。只有那些即使解 决股权分置仍具投资价值的公司才是市场主 体的战略性投资选择，其股价并不因为股权 —— 新视角、新视野下的行业与公司价值判断 分置的解决而必然下跌。并唤醒投资者对预 期的重视。 迈向“后股权分置时代”的战略抉择 首次提出 A 股公司估值必须高度重视全球化 “后股权分置时代”是指股权分置问题得以解决后的时代，是不可回避和迟早要 视野下的并购价值和资产重置价值，这将提 来的，市场已经形成预期，迈向和形成过程会持续一个相当长时期，表现形式会 升股价上涨的潜在空间。 多样化和差异化。选择和判断“后股权分置时代”仍具有投资价值的公司成为投 资抉择的关键。拥有自然资源、营销网络、特质品牌和垄断优势的行业与公司往 首次阐述全球化和人民币长期升值预期是中 往具有较高重置成本和潜在价值，应获得估值溢价，同时在迈向“后股权分置时 国股市相当长时间的投资主题。 代”进程中我们高度重视全球视野下的企业并购价值，正是这类行业和公司，A 深入分析 A 股市场估值中的制度性因素并强 股市场即使解决股权分置，把股票市场引向“后股权分置时代”，并不必然导致 调公司治理结构将成为公司估值的压力所 这些行业中估值合理的优质公司股价下跌。此背景下的投资策略应以防御为主。 在。 提出类别表决机制下的存量发行询价制可以 宏观主题：国民经济新一轮增长迈向第二波景气周期 成为解决股权分置的现实途径 中国经济在经过宏观调控减速后进入新的一波景气周期，经济拉动正从加工贸易 出口型迈向内部消费需求型，且技术进步因素逐步显现。在世界经济总体状况稳 定的环境下，国际贸易商品价格难以大幅回落，物价上涨将使得中国与全球的加 息步伐保持同步，但房地产行业是利率政策关注的焦点。 A 股市场估值：关注制度性因素中创造可持续价值的公司治理结构 汇率变动预期、流通股含权预期以及股权分置下的公司治理结构问题是影响 A 首席估值分析师 股市场估值的特有因素。新兴市场经济增长率高但其股票市场估值水平并没有高出 汤小生 成熟市场，根本原因在于企业资本投资回报率偏低。法制体系和公司治理结构缺 资深策略分析师 陷导致新兴市场估值折价，中国目前的风险溢价并没有真正反映实际情况。 工学博士，经济管理专业副教授，综合性知识 人民币汇率：长期升值预期效应下的资产价值重估 背景，7 年证券行业从业经历，10 年交通基础 设施研究经验，曾被《证券导刊》杂志评为“2003 人民币升值只是时间问题，05 年适合于 5%的小幅上浮。人民币升值可以提高A 年度最具独立见解分析师”。 股市场估值水平，特别是在全球化视野下人民币长期升值预期使得非贸易品资产 和具有战略价值的行业面临重估。 电话：0755 Email：tangxs@ 股价结构性