《中国可转债发行的股权价值效应》.pdfVIP

中国可转债发行的股权价值效应1 Effect of Convertible Bonds Issuing on Stock Value in China 郑振龙 林海 （厦门大学金融系，361005 ） 内容提要：本文运用Merton(1990) 的或有索取权分析方法，对中国上市公司发行可转债 行为对非流通股东和流通股东股权价值的不同影响作了深入的分析，得出如下结论：（1）在 中国目前股权分割的情况下，无论可转债是否按照合理价格发行，原有流通股的价值都会减 少。（2 ）在非流通股东占控股地位的情况下，它会选择折价发行并向全体股东配售这一对其 最为有利而对流通股东最为不利的可转债发行方案。并在此基础上提出政策建议：修改可转 债发行法规，规定可转债只能向原有流通股股东配售，不能向社会公众和非流通股股东配售 关键词：可转换债券 股权价值效应 或有索取权分析 Abstract: Under the framework of Contingent-Claim Method by Merton(1990), this paper analyzes the effect of convertible bonds issuing on the stock value held by illiquid and liquid shareholders, and draws the conclusions that: (1) under the special institution backgrounds of stock segmentation in China, the issuing of convertible bonds will result in the decrease of the stock value of liquid shareholders whether they are issued at reasonable or discount prices. (2) Since the illiquid shareholders are at the controlling status, she will choose the discount issuing and distribute them to all shareholders, which is the worst for liquid shareholders. Thus, some policy suggestions are made: amending the existent convertible bonds issuing law, and regulating that the convertible bonds can only be distributed to the original liquid shareholders, not to the common investors and the illiquid shareholders. Key Words: Convertible Bonds, Contingent Claim Method, Stock Value 一、文献回顾 可转换债券是一种极其复杂的信用衍生产品。除了一般的债权之外，它包含着很多的期 权，其中既有投资者的多头期权（转股权和回售权），也有发行公司的多头期权（转股价调 低权和赎回权）。Brennan and Schwartz(1977)和Ingersoll(1977)是最早的对可转换债券进行定 价的研究。他们通过分析公司价值（用市值表示）所遵循的随机过程来研究可转换债券的定 价。Brennan and Schwartz(1979,1980,1988)在此基础上对可转债发行公司所采取的最优赎回 政策进行了进一步深入的分析和研究。Kariya and Tsuda(2001)通过一个时间依赖的马尔可夫 （Time Dependent Markov ）模型对可转债进行定价。Greiner, Kalay and