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第三节 我国港口资产融资风险管理模型 我国港口资产证券化的风险分析与风险管理控制 1、基础设施资产证券化的风险 （1）系统风险 主要指国家风险,主要有:利率风险,汇率风险、通货膨胀风险、法律风险等。 ①利率风险。 资产证券化在自由利率制度下利率取决于货币币场的供求状况,如果利率上升,那么依据预期价格和收费水平估算的收益率就显得低了,相应地,以预期利率水平发行的资产证券化对投资者的吸引力就会下降;如果利率下降,当降到一定程度时,则有可能引起基础设施项目公司提前偿付行为的发生,造成证券化过程中现金流不稳定。 ②汇率风险。 基础设施建设需要非常大的初期投入,在发展中国家,为了获得足够的资金,往往需要向外国金融机构(或政府)借款。这些借款通常是以硬货币偿还。对于基础设施项目,普遍存在的一个问题是:项目的投资者无法在项目的产品或服务上直接收取硬通货,而项目投资贷款又必须以硬通货来偿还,这就要汇率保持稳定,否则将给基础设施项目公司带来不良影响。同样的情形还会发生在投资者身上。发展中国家由于受到资本市场的发达程度、政策、法律等各种因素的制约,可能更愿意向国外投资者发行筹资,类似地,项目业主在向本国消费者提供产品或服务时收取的是本国货币,而在向国外的资产证券化投资者支付的却是外币,汇率风险同样存在。 ③法律风险。 发展中国家由于法律法规不健全,存在不少灰色地带,有可能给基础设施资产证券化带来负面影响。例如1996年珠海高速公路债券的发行就曾引起过一场风波,而且两家国际级评级机构标准普尔和穆迪给予此项债券评级时亦不约而同地指出,这次债券发行的结构新颖,有关法规及制度亦为首次被应用及做实地测试,存在相当程度的法制风险。另外,由于法律法规的变动。同样可能影响基础设施项目现金收入流,给基础设施资产证券化带来法律风险。除此之外,一些不可抗力如地震、火灾、台风、火山爆发等自然风险。也会影响基础设施资产证券化的效果。 （2）非系统风险 ①一般风险 基础设施资产证券化中存在两类一般风险:信用风险(即资产质量风险)和证券化风险,其中第一类特别容易被忽略,在投资者购买之前,显然他必须考虑资产证券化的信用风险,然而还需要注意的是,投资者只是间接地投资于资产证券化的资产池,真正直接投资的是对资产的现金流重组的结构资产证券化。因此,即使投资者己证实了基础资产的质量和精确性,他们的投资在证券化结构出现问题时仍有可能失败(即“证类化风险”)而且,结构化失败的后果要远比资产质量风险的后果严重很多,一个资产质量问题一般只是导致现金流的减少。但证券化结构的问题却可能导致信用级别的损失或一个支付的完全中断,甚至证券自身的无效。 最常见的证券化风险有以下几类:欺诈风险;合同协议或证券失效;对专家的依赖;金融工程风险:财产或意外事故风险;降级风险等。这些证券化风险的效应和它们发生的可能性依交易不同而不同,但它们并不单独存在,而是相互关联的。 ②特殊风险 基础设施资产证券化是资产证券化这一金融创新技术在基础设施领域中的具体运用。显然,研究基础设施证券化风险就必须进一步将资产证券化与基础设施项目相结合,根据基础设施项目的特性来研究基础设施资产证券化的特殊风险。笔者认为,基础设施资产证券化主要存在以下几类特殊风险。 〈1〉建设风险。资产证券化基础设施由于投资量大,工程周期长,不确定性因素就多如建设工期可能延长,工程费用可能增加,工程完工后性能得不到保障等。由此产生基础设施项目的建设风险一旦发生。必将破坏基础设施资产证券化过程中由资产池产生的现金收入流的稳定性和可预测性,给整个证券化过程带来不利影响。 〈2〉营运风险。资产证券化基础设施项目的营运风险包括两个部分;一是项目经营风险,指由于经营者经营不善。影响项目的盈利能力,造成项目收益的损失。二是项目的未来市场风险。指项目建成投产后,其产品或服务能否以预期的价格和数量出售。营运风险对基础设施项目的影响是非常大的。一旦发生,轻则影响基础设施项目投资目标的实现,重则阻碍基础设施项目效益(包括经济效益和社会效益)的发挥,造成一国财富的巨大浪费,资产证券化营运风险的发生可能会给基础设施资产证券化带来致命的影响。 2、基础设施资产证券化的风险评价 （1）国家风险评价 对一国国家风险进行评价。首先必须收集和处理大量的国家风险资料,由专业人士进行详尽的分析,但这样做的成本太大,我们认为可以直接借鉴由某些大银行或跨国集团编制的国家风险指数进行自己的分析和判断。 ①富兰德指数:这是一种反映国家风险大小的评价指数。以O~100表示,指数越高表示所在国风险越低,信誉地位越高。该指数是三个定性定量体系的综合指标。这三个定性定量体系分别是定量评级体系、定性评组体系、环境评级体系,如下表5一1所示。 表5一1富兰德指数三个定性定量体系的综合指标 体系 权数 内容