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[权威分析] 宏观调控面临投资扩张与货币政策两难 (上海证券报北京大学 沈明高 中国人民银行金融稳定局 徐忠) 2004 年4 月15 日 ■目前我国宏观经济的间接调控手段面临多重制约,央行可以使用的货币手段不多,如果这些 因素不消除,间接调控的作用很难充分发挥出来,这将迫使政府退而求其次,采取行政手段让 经济降温。 ■央行在宏观调控中遇到二元结构问题:一方面投资很热；另一方面,需求又比较冷,难于做 到产销两旺,这就造成了货币政策既要反通胀又要防通缩的两难局面。 ■监管从人民银行分出去后,统一的货币政策更需要相应的金融政策配合才能取得宏观调 控的效果。目前的现实是,投资渠道多元化、融资渠道多元化的格局还未形成,银行渠道融资 仍是企业发展的主渠道,而间接调控手段的游刃空间很小。 ■利率杠杆通常是中央银行调节经济的最有效手段。但在我国目前的情况下,利率杠杆却 遭遇了钉住汇率的限制,使得央行在使用利率调控经济时受到了很多牵制。在人民币面临升 值的压力下,贸然提高利率,将会吸引更多的热钱进入中国市场,从而进一步加剧人民币的 升值压力,因此维持较低的利率可能更符合我国现阶段经济发展的需要。但放弃利率的杠杆 作用,央行在调控经济时也就没有了着力点,对经济的调控能力也就大大下降。 ■央行的窗口指导作用会因金融机构间竞争的加剧面临失灵的危险。以往的经验表明, 央行的窗口指导对四大国有商业银行具有较强的约束力,而难以制约其他地方性和股份制 商业银行的行为。随着商业银行竞争的压力越来越大,四大国有商业银行在面临进一步商业 化的挑战的同时,很难兼顾商业目标和政府的经济发展目标,窗口指导 日渐式微。 去年下半年以来,多项统计指标显示我国新一轮投资高峰期已经出现,有关部门开始担心由 于投资过热可能引发通货膨胀。为此,各项防止投资过热的举措纷纷出台,国务院还专门召开 电视电话会议要求各地严控钢铁、电解铝、水泥三大行业过度投资,银监会派出工作组清查 商业银行在这几个行业的贷款情况,国家发改委也决定原则上不再批准新建钢铁联合企业和 独立炼钢厂、炼铁厂,希望通过这些措施既能控制投资的过度膨胀,又能缓解能源紧张的窘境, 使经济在一个理性的空间里稳步成长。然而, 目前对于投资扩张原因的分析见仁见智,如果盲 目以传统的行政干预的办法为整个经济降温,很可能造成市场机制与行政干预之间的冲突,不 但不能起到稳定经济的目的,还有可能造成经济的通缩与通胀交替进行的宽幅震荡。因此,只 有认清我国目前投资的内在扩张机制,通过间接调控的办法,给市场一定的时间和空间,通过 自我调节机制实现经济的稳步发展,我国经济才有可能沿着上升的通道高质量地运行。 随着我国经济市场化程度不断提高,国家直接掌握的资源在不断下降,政府通过行政干预的 方式调控经济的能力也越来越弱。金融部门是目前我国还掌握在政府手里的少数几个部门之 一,通过直接干预金融机构的贷款行为便自然成为政府调控经济的一个重要手段。然而,无论 是政府控制项目审批,还是银监会直接清查贷款,且无论是哪一级政府还是银行监管部门,其 干预的合理性完全是基于政府相关部门知道市场最优的投资规模是多少这样一个假设,如果 这一假设不成立,任何干预都可能偏离市场的最佳投资规模,造成投资风险和经济的震荡。目 前在全国很多省份出现的能源紧张就是行政干预失当的一个很好的例子。由于行政干预造成 的投资风险经常成为国有企业和金融机构经营不善的理所当然的借口,因此,国有资产流失的 罪名很难按到国有企业和金融机构的头上,最终受损害的是整个经济的发展速度和质量。 为了防止我国经济在通缩和通胀的两极游走,必须改变传统的宏观调控方式。长期以来,政 府直接调控经济的做法使得其他调控手段没有成长的空间,但是间接调节经济的手段不发达 不应成为政府干预经济的理由,政府应该创造条件让其他调控手段成长起来,逐渐在宏观经济 的调节过程中发挥主导作用。而现在把金融机构当作政府调控宏观经济的左膀右臂的想法 仍然在实践中屡试不爽,这与金融改革的目标和市场经济的发展方向不合,应当首先摒弃。 在我国宏观经济调节的职能部门中,央行应当发挥关键作用,这不仅是因为央行掌握着调节 宏观经济的重要手段,即货币手段,特别是在银监会从央行分出去之后,央行的调节手段大都 是间接的,更加符合市场经济发展的要求。近期人民银行出台的一系列货币政策措施(如提高 存款准备金率、实行差别存款准备金率等)就是要改变金融机构和投资主体的预期,防止整体 经济由投资过热向通货膨胀恶