14年宏观经济展望：就业比增长更重要.pdf

宏观研究 证券研究报告 中国经济 年度宏观报告 2013 年12 月17 日 就业比增长更重要 ——14 年宏观经济展望 人口红利结束，工业依赖债务：过去中国经济依靠工业驱动，源于充足廉价劳动力 供应。但08 年以后新增劳动力减少，12 年起劳动力人口首次减少，意味着劳动力 供给下降，因而要想保持工业增速，必须投入更多的货币资金，体现为 08 年后经 济整体债务率的飙升。 相关研究 《可持续增长之路——13 年4 季度宏观 报告》 2013.8.15 举债难以为继，去杠杆是趋势：美国上世纪70 年代、本世纪00 年代曾两次出现货 币与增长的背离，皆源于劳动力减少，分别导致通胀和房价泡沫，而中国 08 年以 《货币过剩，调节供给——13 年下半年 宏观报告》 2013.6.27 后的房价暴涨也与货币超增相关。目前企业、金融部门负债高企，而政府隐性负债 不低、居民金融负债率大增，举债均难以为继，去杠杆是华山一条路。 增长动力决定经济未来：过去中国经济主要靠工业投资驱动，主要依赖于廉价劳动 力和资金，但目前这些传统优势正在消失。从增长新动力角度观察，未来有三大希 望：以大学生扩招为标志的人力资本，以专利和论文崛起为标志的创新，以及制度 改革提高生产效率。其中最核心的动力在于人的变化。 宏观首席分析师 姜超 S0850513010002 人力资本崛起，服务业是希望：如今的新增非农就业几乎全为大学生，数量从 10 电话：021-2321 2042 年前的 100 万上升到700 万，意味着人力资本的崛起。从12 年上市公司新增就业 Email：jc9001@ 看，主要集中在服务业和先进制造业两个领域，意味着未来必须发展和人力资本匹 宏观首席分析师 配的服务业经济模式。 陈勇 S0850512070005 电话 021-2321 9800 从工业投资驱动到服务业和效率导向：《改革决定》为未来提供了两个希望，一是 Email：cy8296@ 增加生育、延迟退休，增加劳动力给工业投资以喘息，但难解近渴。二是打破国企 垄断，释放效率，发展服务业，一则可以解决就业，二则不需要货币，可以降低债 宏观高级分析师 务杠杆率，是真正的阳光大道。 曹阳 S0850512090001 电话：021-2321 9981 投资难以持续，经济仍趋下行：去杠杆需要发展服务业，但 13 年3 季度经济反弹 Email：cy8666@ 的主要动力是已经无比过剩的投资，融资需求依然高企，而控货币导致资金供给下 宏观分析师 降，资金供需矛盾使得利率飙升，意味着 14 年的投资消费将继续受抑制，尤其是 高远 S0850512020001 泡沫严重的房地产销量将面临下滑风险。预测 14 年GDP 增速降至7.3% ，而CPI 电话：021-2321 9669 稳定在2.6%。 Email：gaoy@