上市公司管理层收购法律问题地研究.pdf

内的静态移植。从代理成本理论角度看，管理层收购可以降低代理成 本：从人力资源理论角度看，管理层收购可以防止管理层专属性人力 资本被剥夺，从而提高企业运转和管理层管理的效率；从企业制度演 变角度上看，管理层收购是所有权和经营权合一的一种回归。 第二章上市公司管理层收购的民商法学分析。这一部分着重分析 三个问题：上市公司MBO的法律特征，上市公司MB0收购主体的 法律问题，上市公司MBO转让主体的法律问题。上市公司MBO是 指管理层通过合法的收购方式受让股份从而取得上市公司控制权的 法律行为，其本质是一种买卖合同行为，收购者是买方，股权转让者 是卖方，标的物是卖方持有的目标上市公司的股份。由于我国上市公 司国有股占绝对控股地位，因而管理层收购的实质是管理层受让上市 公司国有股股东持有的国有股权。从法理角度来看，管理层有权作为 上市公司收购的主体，但在现实中，管理层不得不直面主体资格上的 法律困境，即管理层以自然人、职工持股会、有限责任公司和股份有 限公司等四种主体形式作为上市公司国有股权的收购方都有不可逾 越的法律障碍。从国有股权的价值实现来看，管理层不应是唯一的买 方。 我国上市公司主要是由原国有企业改制而成的，上市公司的国有 股主要由其母公司持有，而有权对国有股权作出转让意思表示的是国 有股持股单位的法定代表人。这样，上市公司管理层收购实质上就是， 上市公司国有股权行使者的上市公司的母公司的法定代表人作为卖 方将国有股权转让给以上市公司法定代表人为核心的管理层的买方。 由于上市公司和其母公司的管理层存在着高度的同一性，即卖方也是 买方，而国有股权持股人并非所有者而是代理人，这样，管理层在国 有股权买卖中就违背了“自己代理之禁止”的民事代理原则，依法应 当是无效的。这也在一定程度上说明了国有股权底价成交的原因。由 于国有股的不流通，管理层就只有采用协议收购。而协议收购本身的 缺陷注定了转让价格的非公平性，尽管财政部以“审核批准”的形式 作为上市公司国有股权转让方最后作出转让的意思表示，但协议收购 的价格不低于每股净资产值的标准并不能确保国有股权的真正价值。 这不是管理层本身应负的责任，而是现行的体制及转让机制造成的。 第三章上市公司MBO的经济法学分析。这部分主要包括对信息 披露和MBO作为反收购手段的监管两个方面。上市公司股权买卖涉 及至寸公司的整体利益、其他中小股东的合法权益以及证券市场的秩序 问题。同时，管理层一身兼任收购人和目标公司管理者两个角色，既 要充分谋求自己的利益又要维护全体殴东的利益，这两方面的利益是 完全冲突的，为了防止管理层的角色错位，除了管理层自身的道德自 律外，还得依法进行监管。强制信息披露是最重要的监管措施。管理 层作为收购方依法应对其持股唐况、定价依据、收购的资金来源、支 付方式、收购的目的和后续情况等重要情况进行披露。披露定价依据 使非共开的协议转让变得公开了，虽然这不能保证国有股不被贱卖， 但至少可以满足我们的知情权，对交易双方也有一定程度的监督和威 慑。公平的股价应诉诸于公平价格形成的市场机制。就资金来源来看， 虽可向银行借贷和发行有价证券，但都面临着法律困境，而信托满足 了管理层收购融资的需要。管理层作为被收购的上市公司董事会应依 法就被收购公司的基本情况、利益冲突、董事建议或声明、独立财务 顾问意见、重大合同和交易事项等作出披露。鉴于管理层的双重角色， 依法应由被收购公司的独立董事就收购的资金来源的真实性和合法 性、收购条件公平合理性、上市公司和其他股东利益是否受损、可能 产生的影响等事项发表意见。目前上市公司管理层收购虽不是针对敌 意收购，但应防患于未然，加强对管理层收购作为反收购手段的监管。 第四章上市公司管理层收购与公司治理。这部分着重从经济学和 法律制度角度分析了上市公司管理层收购对公司治理的影响。公司治 理是调整股东、董事会和管理层三方间关系的一套约束规则，三方主 体的真正存在是公司治理的前提。而由国有企业改组而来的上市公司 的三方主体却没有自己的独立意志，所谓的公司治理也就名不副实。 建立于现代企业制度之上的公司治理有其赖以存在的产权基础。管理 层协议受让国有股权毫无疑问使国有股权终极所有者缺失的问题得 到解决，这为建立规范、有效的公司治理打下了坚实的产权基础，而 且为解决上市公司股权结构引起的一系列问题提供了一个极好的突 破口。但是理论和实践都证明了，管理层收购并不能使公司治理问题 消失，只不过是治理结构的调整和利益分配的改变而已。管理层收购 的实质并不是为了当股东，而是为了提高效