《金融市场价格信息的传递1》.docVIP

金融市场价格的信息传递专题 唐太送（071014029） 梁琳（0710140） 市场是一个复杂系统，它能将与被交易资产有关的各类信息都综合反映到其价格时间序列中。投资者们不断尝试寻找预测价格的有效方法。但是，理论与实践总有差距。金融市场上的价格表面上的杂乱无章，并不意味着它不反映重要的信息，只是因为它包含了大量的信息环境的具体而且持续的微小变化可以造成个人特定的知识优势（个人可以利用这些知识做出决策从而获得好处），这些知识是否像多数经济学家所假设的那样能够被统计并且传递给一个决策中心来做决策呢？哈耶克否定了这一点，因为这些知识本身是不能被统计的（如time and place）。所以各种各样的决策也应该是分散的。在哈耶克看来，经济系统的持续微小波动是经济系统的本质特征，社会的经济问题主要是在如何适应这些微小的变化。而这恰恰是我们所忽略并使我们陷入了统计“陷阱”。那么既然个人作为决策主体，有什么机制能使整个经济系统良好运行呢？他认为价格机制是这样一个奇迹，因为价格能够完好并且迅速地在经济系统中传递信息。因此价格机制才能够在几千年经济发展中作为经济系统的基础机制。金融学的有效市场假说是，市场能有效的确定被交易资产的合理价格。当所有可获得的信息传到市场，会迅速被市场消化，并立即在交易资产的新价格中得到反映，这样的市场被认为是有效的证券市场是一个信息高度密集的市场，也是一个对信息高度依赖的市场。信息的质量受到信息的时效性、准确性和完整性的制约，不同的市场参与者所拥有的信息质量的差异构成了信息的不对称。关于影响股票价格的信息，罗尔的研究认为，某一股票价格既是市场公共信息的反映，同时也是企业特定信息的反映。这里的企业特定信息多属于直接关于企业基本价值的，而市场公共信息既可能是间接关于企业基本价值的，如宏观经济状况、政策性因素等系统性风险对股票价格影响，也可能是与企业基本价值不相关的纯市场公共信息甚至是市场中的谣言;其次，关于信息与股价运动特征，罗尔(1988)进一步指出两种信息被资本化成股票价格的相对程度决定了股票市场中各股价间的运动特征，因此，通过判断股票价格的运动特征可以揭示股价中所包含的信息特征。当股票价格中包含了较多的市场信息，而包含了较少的企业信息时，股价的同步性程度就较高，即股票价格之间具有较强的同涨同跌的特性，此时，股票价格就不能真实地传递足够多的企业信息，价格引导资源配置的信号功能就较弱，资源的配置效率就会较低。近年的一些实证研究表明交易过程本身就是一个信息交换的机制。股票收益在交易时间中的方差高于非交易时间。而且交易时间越长，交易量也越大（见Oldfield和Rogalski,1980; French和Roll,1986; Meese,1986; Barclay et al.1990）。显然，在“真实值加噪音”的模式中每个代理人收到一个反映真实价值加一个误差项的私人信号，当信息不同于这种标准模式的时候，异常的价格走势就可能发生了。接着，信息交换使得个人的价值判断趋于平均。正是这种“真实值加噪音”的模式导致了价格反应，而且，一般来说，最初的价格反应之后是连续的较微弱的反应。斯坦福的Grossman和Joseph Stiglitz 认为一个静态均衡的价格体系可能以某种方式进行信息交流，一群信息不充分的市场参与者将能够推测出对其他信息充分的参与者来说是一个市场出清的价格水平所决定的因素而已知的信息。Hirshleifer首次指出信息披露会减少保险市场中的风险分散机会，这就导致福利的损失。在Jose M. Marin 和 Rohit Rahi的论文中，他们在Hirshleifer的观点基础上提出了一种内生的市场不完全理论。他们认为在一个非对称信息的经济中，每个市场参与者都从市场价格的变化中获得信息(所谓的学习过程)，一个不完全的金融结构可能才是最优的。理由是：在同样的经济体中，与完全市场的情况相比，不完全市场的价格反映更少的信息。证券市场聚集、传递私人信息的效力取决于金融结构的特性，特别是可交易资产的数量。乍看之下，有人可能会认为从信息集合的角度来说，拥有较多的资产是值得的。也有人可能会觉得均衡中的信息不对称程度越低，交易量就越大。事实上，金融中的一个普遍认识是具有私人信息特征的金融市场非常类似于柠檬市场。信息劣势的交易者可能都不愿意参与交易。Kyle研究了在做市商制度下证券市场的价格形成机制，在Kyle的模型中，市场由三类参与者构成：风险中性的做市商、噪音交易者和信息交易者，噪音交易者出于自己的流动性需求进入市场交易，信息交易者根据自己的信息交易，为了最大化自己的利益，信息交易者选择自己在市场上的交易数量。与 Kyle不同之处在于，Milgrom建立的序贯交易模型(Sequential Trade Model)