创始家族控制、金字塔结构和债务资本成本.pfg.pdfVIP

创始家族控制，金字塔结构与债务资本成本 摘要 家族企业在全球范围内普遍存在，即使在股权较为分散的在上市公司中， 家族控制也是一种常见的企业控制形式。在金融市场不发达的制度环境中， 家族企业面临严重的融资约束，权益融资较为困难，债务融资尤其是信贷融 资是企业的主要融资渠道。为了舒缓家族企业的融资困境，家族企业往往通 过构建金字塔股权结构形成内部资本市场，但是，大量文献表明金字塔结构 恶化了家族上市公司股东之间的代理问题。在新兴市场经济中，法制建设还 不完善，金字塔结构下的大股东侵占小股东问题尚无根治之法，这是否意味 着家族企业在债务融资时必须付出高昂的代价? 国外关于创始家族的研究认为创始家族具有投资风险不可分散、长期持 续经营和注重声誉特征，有可能降低债务融资成本。国内研究多以民营企业 为研究对象，国外研究的创始家族企业对应我国民营企业中的一部分，即直 接上市、控制权未发生变更的，由家族成员控制的民营上市公司。因此，本 文创新性地对样本进行重新分组，将上市公司分为创始家族企业和非创始家 族企业，后者包括国有企业和民营非创始家族企业。基于创始家族企业投资 风险不可分散、长期持续经营和注重声誉三大特点，本文建立银企信贷博弈 模型从理论上证明创始家族有较低的债务资本成本，并进一步从交易成本视 角分析(1)创始家族对债务资本成本的影响；(2)金字塔结构对债务资本 成本的影响； (3)创始家族与金字塔结构对债务资本成本的交互影响。 研究结论表明：(1)创始家族企业比非创始家族企业债务资本成本要低， 说明创始家族的股权性质在债务契约中发挥了积极作用； C2)金字塔结构使 企业债务资本成本增加，与以往文献结论一致；(3)在创始家族企业中，债 务资本成本对金字塔结构的敏感性下降，说明金字塔结构的“掏空”效应减 I 弱，创始家族的股权性质是影响公司债务资本成本的重要变量。因此，相关 部门要关注创始家族企业发展，加大对其支持力度；建立企业声誉评估机制， 关注企业代际传承；建立企业风险控制机制，发挥金字塔结构内部资本市场 功能；加强法制建和投资者保护。 本文创新点概括如下：一新的指标体系，运用八个债务资本成本计量指 标，指标体系更为完善；二新的分类方法，将企业分为创始家族企业和非创 始家族企业两大类，样本分类更为合理，三新的研究视角，将博弈论、交易 成本经济学和财务理论相结合，实现学科交叉研究。四新的观点，本文发现 在创始家族企业中，债务资本成本较低，且金字塔结构的“掏空效应”减弱， 深化了家族企业金字塔结构与债务融资理论。 关键词：创始家族控制； 金字塔结构； 债务资本成本 n PI 『ffIII[Irf[IIII1[11IllrllJ Y2070148 FOUNDINGFAⅣⅡLY STRUCTURE CoNTROL，PYRAMID ANDDEBTCOST ABSTRACT fmmexist controlisacommon control ． Family worldwide；family enterprise formeveninlisted withdecentralizedthe companies equity．In fmancial firmsare serious constraints，andequity markets，family