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後舅大擎 硕士学位论文 学校ft玛．10246 学 号：032015051 中国股票市场流动性及其影响因素研究 院 系： 专 业： 姓 名： 指导教师： 完成日期： 经济学院 西与+经济学 粱非 殷醒民教授 2006，f 5月10日中文摘要 流动性是证券市场存在的基础和生命力所在。近年来，国外成熟证券市场的 流动性研究伴随着证券市场微观结构理论的发展取得了大量的研究成果，但我国 由于受到市场发展状况和数据可得性的限制，流动性研究才刚刚起步。本文通过 对中国股票市场流动性及其影响因素的实证研究，深入分析了中国股票市场的流 动性特征；同时结合实证检验结果，借鉴国外研究经验，力图发现中国股票市场 流动性变化的深层次原因，为我国的证券市场结构设计和制度改革提供有力的理 论支持。 本文把可能对中国股票市场流动性产生影响的因素分为两个层次：第一个层 次是市场内部因素，主要包括订单流方向、市场回报率以及回报率的波动性；第 二个层次是宏观经济政策因素，本文采用基准利率作为货币政策的代理变量，希 望发现宏观经济政策和微观市场流动性之间的动态联系，这种尝试突破了以往国 内流动性研究只关注于微观市场内部的局限，是本文的创新之处和最大亮点。 在实证研究部分，本文采用向量自回归模型检验中国股票市场流动性与其两 个层次影响因素之间的动态联系。实证结果表明，在对市场流动性指标买卖价差 的预测中，买卖价差本身和基准利率所占的解释份额最高，是最重要的影响因素； 订单流方向和市场回报率占有的解释份额其次；波动性对买卖价差的影响最小。 基准利率的提高使得买卖价差增大，市场流动性下降，而且影响时间远远长于市 场内部因素冲击对市场流动性的影响；订单流的过度不平衡也将使买卖价差扩 大，市场流动性降低；而市场回报率的提高则预测了市场流动性的提高；波动性 对市场流动性的影响并不显著。另外，在对市场流动性时间序列数据调整的过程 中，本文还发现2004年中国股票市场流动性存在比较显著的星期效应，星期一 和星期五的买卖价差较大，流动性最差。重大事件的发生对中国股票市场流动性 的变化也有显著的影响。 关键词：证券市场微观结构流动性订单流方向 回报率波动性货币政策 中图分类号：F830．91ABSTRACT Liquidity has always been the hot topic of the economists as it plays a very important role in the security market structure．This paper aims to conduct an in—depth empirical research on China’s stock market liquidity in order to find the basic characteristics of the liquidity and explain the reasons behind it． This paper classifies the drive forces of liquidity into two parts：one is the drive forces inside the stock market，including order imbalance，market return and return volatility； the other is the macrocconomic drive force which is represented by the base rate in this paper． Dynamics in liquidity are documented by estimating a vector autoregressive model for fiquidity(quoted spreads and depth)，returns，volatility,order imbalance and the base rate．The empirical evidence shows that liquidity and base rate explains most of the forecast error variance of the quoted spreads，suggesting past liquidity and base rate are the most important variables in forecasting future liquidity．Order imbalance and returns are the less important forecasting facto