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第七章 股票期权的价格及其性质 一、布莱克——斯科尔斯期权定价模型 （一）思路： 由于衍生证券价格和标的证券价格都受同一种不确定性(dz)影 响，若匹配适当，这种不确定性就可以相互抵消。 布莱克和斯科尔斯建立一个包括一单位衍生证券空头和若干单位 标的证券多头的投资组合。 若数量适当，标的证券多头盈利(或亏损)总是会与衍生证券空头 的亏损(或盈利)相抵消，因此在短时间内该投资组合是无风险的。　　 　 　在无套利机会的情况下，该投资组合在短期内的收益率一定等于无 风险利率。 （二）与描述证券价格变化有关的随机过程： １、标准布朗运动或维纳过程： 遵循该随机过程的随机变量值的增加具有均值为0、方差为 的正态分布。 2、普通布朗运动或一般维纳过程： 遵循该随机过程的随机变量的均值漂移率的期望值为a，方差率的期望值为 b2 ，两参数均为常数。 dx=adt+bdz 3、几何布朗运动（适用于描述股票价格运动，是伊藤过程的一种特定形式）： 遵循该随机过程的随机变量的均值漂移率的期望值为 ，方差率的期望值 为 。变量σ特定为股票价格波动的标准差，变量μ特定为股票价格的 预期收益率，这两个参数假设为常数。 4、伊藤过程（适用于描述衍生证券价格运动） 遵循该随机过程的随机变量的均值漂移率为a和方差率为b2 ，但Ito过程的期 望漂移率和方差率都随时间变化而变化，而且函数F（X，T）也遵循伊藤过程。 dx=a(x,t)dt+b(x,t)dz 　关于伊藤过程： 　　若把变量x的漂移率和方差率当作变量x和时间t的函 数，得到另一种类型随机过程，即著名的Ito过程(Ito process)，即伊藤过程。 　　假设随机变量 x的值遵循Ito过程： dx=a(x,t)dt+b(x,t)dz 　　　其中，dz是一个维纳过程，a与b是x和t的函数。 　　　变量x的漂移率为a和方差率为b2。即Ito过程的期望漂移率和方差率都随时间变化而变化。 如果将几何布朗运动：dS=μSdt+σSdz 用于描述金融资产价格， 则从Ito定理得到S与t的函数G遵循的过程为： （三）布莱克—斯科尔斯期权定价模型的假设 1．证券价格遵循几何布朗运动，即μ和σ为常数； 2．允许卖空标的证券； 3．没有交易费用和税收，所有证券都是完全可分的； 4．在衍生证券有效期内标的证券没有现金收益支付； 5．不存在无风险套利机会； 6．证券交易是连续的，价格变动也是连续的； 7．在衍生证券有效期内，无风险利率r为常数。 (四)布莱克——斯科尔斯微分方程的推导 1、基础证券的运动模型： 由于假设证券价格S遵循几何布朗运动，因此有： dS＝μSdt十σSdz 其在一个小的时间间隔Δt中，S的变化值ΔS为： ΔS=μSΔt+σSΔz……（1） 2、衍生工具的运动模型：假设f是依赖于S的衍生证券的价格，则f一定是S和t的函数，由伊藤引理可得: 3、构建无风险组合： 从上面分析看出，(1)和(2)中的Δz相同，都等于 。 因此只要选择适当的衍生证券和标的证券的组合就可以消除不确定性。 为了消除Δz，我们可以构建一个包括一单位衍生证券空头和 单位标的证券多头的组合。 令Π代表该投资组合的价值，则： 4、无套利定价 由于式(5)中不含有Δz，该组合的价值在一个小 时间间隔Δt后必定没有风险。 因此该组合在Δt中的瞬时收益率一定等于Δt中 的无风险收益率。否则的话，套利者就可以通过套利 获得无风险收益率。 因此，在没有套利机会的条件下： ΔΠ＝rΠΔt……（6） 把式(3)和(5)代入（6）得: 5、这就是布菜克——斯科尔斯微分分程, 它适用于 其价格取决标的证券价格S的所有衍生证券的定价。 6、注意组合的风险性 当S和t变化时， 的值也会变化，因此上述投资组合的价值并 不是永远无风险的，它只是在一个很短的时间间隔Δt中才是无风险 的。 从式(7)可以看出，衍生证券的价值决定公式中出现的变量为标 的证券当前市价(S)、时间(t)、证券价格的波动率(σ)和无风险利 率，它们全都是客观变量，独立于主观变量——风险收益偏好。 而受制于主观的风险收益偏好的标的证券预期收益率μ并未包括在衍生证券的价值决定公式中。这意味着，无论风险收益偏好状态如何，都不会对f的值产生影响。 （四）布莱克——斯科尔斯期权定价公式 1973年，布莱克和斯科尔斯成功地求解了他们的微分 方程，从而获得了