PRE-IPO投资泡沫破灭.docVIP

Pre-IPO投资泡沫破灭及PE投资的新趋势 ———从二级市场估值调整说起 摘要：当前中国VC/PE市场处在一个近乎狂热的时期。中国PE市场中已经有泡沫，而且泡沫有变大的趋势，投资需要谨慎和理性。在二级市场，大盘市场已接近历史底部，平均市盈率徘徊于低位二级市场股票相对透明的定价以及通畅的退出渠道 自1946年美国正式成立第一家私募股权投资公司——“美国研究与发展公司”（ARD）开始，PE市场的发展经历了六十余年。发达国家的经验充分表明：作为金融创新和产业创新结合的产物，PE/VC市场为高新公司提供了创业和持续发展所需的宝贵资金，促进了产业结构和消费水平的升级，对新经济的诞生与繁荣起到了巨大的推动作用。 PE对经济的巨大推动作用在于：PE企业内的投资银行将多年的管理经验短时间内倾注到未上市的企业，通过增加投资、完善公司治理、丰富经营管理经验、提高市场信誉等方式，综合提升企业价值。 中国大陆出现PE投资相对较晚。中国大陆第一起典型的PE案例，是2004年6月美国著名的新桥资本（New Bridge Capital），以12.53亿元人民币从深圳市政府手中收购深圳发展银行的17.89%的控股股权。由此开始，很多相似的PE案例接踵而来，PE投资市场渐趋活跃。 时至今日，私募股权投资在中国的发展已经初具规模，中国成为私募股权投资最具活力的市场之一。但是在回首这几年的发展时，发现私募股权投资还是存在很多问题。? 创投机构突击潜伏于待上市企业，IPO成功后平均获得超过10倍投资回报，而海外资本市场为投资机构带来的平均投资回报一般均低于3倍。两者相比，国内市场带来的投资回报简直就是神话。 创投机构的高回报，与我国上市公司的高市盈率、高价发行直接相关。但是这种PRE-IPO“游戏”有可能到此宣告结束。 今年以来，一级市场遭遇前所未有的压力和挑战。二级市场用脚投票使得一级市场的高估值泡沫开始破灭，股票价值得到重新评估Pre-IPO投资面临泡沫破灭的风险。 一：当前股票市场估值状况 1：新股发行估值“三连跳” 2011年以来，一级市场发行新股共计155只，募集资金总额为1509.84亿元。由于缺少了大盘新股的参与，使得年内的平均募资规模较往年下降。新股发行节奏保持了较快频率，1月发行新股35只，2月-5月平均25只左右，6月1日-8日发行新股17只。 　　值得注意的是，由于新股破发的现象十分突出，使得高价发行的行为得到了抑制，发行市盈率大幅回落成为了一级市场的“亮点”。 　　今年1月，延续此前的“高发”状态，新股当月发行市盈率平均高达72.91倍，雷曼光电的发行市盈率达到了惊人的131.49倍。此后，在一轮首日破发潮的“威逼”下，新股发行出现了“第一跳”，2月-4月首发市盈率分别为55.42倍、55.59倍和55.61倍。 由于高价发行可以给发行人带来更多的溢价收益，承销商的收入也水涨船高，因此虽然有破发因素的影响，但发行估值依然维持在55倍左右的高位。而4月中旬开始，A股市场遭遇重挫，高估值的中小板、创业板成为“重灾区”。这场挤压估值泡沫的下跌带来了新股发行市盈率的“第二跳”，5月份首发市盈率骤降至36.39倍，时隔21个月，发行估值首度跌破40倍的水平。 一级市场的价值回归并未就此结束。伴随着庞大集团、双星新材的相继上市，中签率的历史纪录不断被刷新。正是一级市场网上和网下投资者参与申购、配售的热情降温，催生了新股发行出现“第三跳”，6月以来的首发市盈率仅为28.57倍，是2009年新股恢复发行以来的月度新低。 从一轮又一轮的破发潮，到八菱科技的中止发行，高价发行的一级市场正经历着从“疯狂”走向理性的“急刹车”。八菱科技只是一个开始，市场的估值矫正尚未结束。市场的估值矫正随着股市的接连下跌，A股当前的估值水平已进入到一个底部区域。截至5月30日，全部A股市盈率为22.41倍，沪深300为16.76倍，已大幅低于沪深300指数2006年7月以来的24.4倍PE均值。相比整体估值，大盘股的估值更具吸引力。目前银行板块的市盈率仅为7.8倍，石油天然气和航空板块的市盈率也分别只有11.6和11.3倍。 二级市场骤降的估值正在使得一级市场的风险积聚，在市场整体估值和新股发行市盈率屡创新低的背景下，一级市场PRE-IPO的估值也已经在两个月前开始出现回落的迹象。目前，一级市场PRE-IPO类交易的市盈率大概已经降低至10-15倍区间）在2009-2010年期间投资的许多项目而言，当时许多机构获得项目的不二途径就是给高价策略，而在经过一两年时间的沉淀后，退出回报的降低和风险的大大增加无疑将会为依靠高价抢项目者腹背受敌。随着项目争夺的日益激烈、项目投资回报的不断降低，PE行业这种“捡钱”时代开始渐渐远去。Pre-IPO是个阶段性的生意，更