第七章(下篇)购并概述详解.ppt

代理理论 代理问题产生的基本原因在于管理者（决策或管理代理人）和所有者（风险承担者）间的合约不可能无代价地签订和执行。 代理成本包括： 缔结合约的成本 监督和控制的成本 剩余损失，即由于代理人的决策和委托人福利最大化的决策间发生偏差而使委托人所遭受的福利损失 制约代理问题的手段 购并市场是解决代理问题的外部控制手段（Manne，1965）。 购并通过收购要约收或代理权之争，可以使外部管理者战胜现有的管理者和董事会，从而取得对目标企业的决策控制权。 如果公司的管理层因为无效率或代理问题而导致经营管理滞后的话，公司就可能会被接管，从而面临着被收购的威胁。 购并的管理主义动机 如果管理者的报酬是公司规模的函数，那么管理者往往采用较低的投资必要收益率来扩大企业规模。 詹森和鲁巴克（Jensen and Rubeck，1986）总结了公司购并的经验证据，发现在购并决策宣告日，购并公司的股票价格不但没有上升，而是有所下降。 他们认为，购并固然可以有效解决目标公司代理行为，但是购并公司本身存在的代理问题可能导致为收购支付过高的价格，浪费购并公司股东财富。 管理层自负假说 罗尔（Roll，1986）认为，目标企业在购并过程中价值的增加，是购并企业的管理者由于野心、过分自大或骄傲而在评估并购机会时犯了过分乐观的错误。 一个特定的单个竞价者无法从他过去的错误中吸取教训，并且确信其估价是正确的。因此，购并现象是部分竞价者自以为是的结果，他们傲慢地以为自己的估价是正确的。 自由现金流量假说 Jensen（1986）认为，自由现金流量是公司代理问题的主要来源，减少自由现金流量可以在解决管理者和股东间的利益冲突发挥重要的作用，购并则是减少公司自由现金流量的重要方式。 公司通过购并活动，适当地提高负债比率，可以减少公司的自由现金流量，降低代理成本，提高公司价值。 税收优惠理论 一些公司购并的动机可能是出于税收最小化机会方面的考虑。 税收因素是否会引起购并活动，取决于购并公司是否存在获得同等税收利益的其他替代方法。 税收除了影响购并的动机外，也影响购并的过程。依靠重组（购并）的方法和交易中介，被收购企业税收属性可能会转移到收购企业，被收购企业的股东也有可能延迟支付资本利得税。 公司购并理论对中国现象的解释 协同效应可以解释上市公司股权转让过程中的财富增值。 管理层自负假说也可以解释上市公司股权转让过程中的财富变化。 体制因素下的价值转移和再分配假说 成熟市场 理论假说 中国市场 C 综合价值创造 B 目标公司价值创造 A 购并公司价值创造 A 购并公司价值创造 B 目标公司价值创造 C 综合价值创造 + + + 协同理论 + + + 0 + - 自大假说 - + 0 - + - 代理理论 - + - NA + NA 价值转移与再分配 - + NA NA + NA 综合效应 - + NA 购并与公司价值 　 发生并购交易的 公司数量 购并公告日前后5天期间的股票收益率（百分比） 购并公告日一年后的股票收益率（百分比） 股票收益率持续为正 52 5.6 33.1 股票收益率初始为正，后续不变 103 5.7 4.9 全样本 302 -4.1 -4.3 股票收益率初始为负，后续不变 199 -9.2 -9.0 股票收益持续为负的 133 -10.3 -24.9 购并的基本现象 当购并公司和目标公司都是上市公司时，收购公司股价下降，而目标公司股价上升。 当购并公司是上市公司，而目标方是非上市公司时，购并公司股价上升。 购并交易特征与股票长期收益 购并后公司整体变差，如果： 目标公司如果账面价值与市价比例较低， 以股票支付的购并交易 为什么购并没有创造协同效应？ 非理性定价 自选择偏差 过度支付 人有了知识，就会具备各种分析能力， 明辨是非的能力。 所以我们要勤恳读书，广泛阅读， 古人说“书中自有黄金屋。 ”通过阅读科技书籍，我们能丰富知识， 培养逻辑思维能力； 通过阅读文学作品，我们能提高文学鉴赏水平， 培养文学情趣； 通过阅读报刊，我们能增长见识，扩大自己的知识面。 有许多书籍还能培养我们的道德情操， 给我们巨大的精神力量， 鼓舞我们前进。 谢谢！ * * 第七章 购并概述 购并的基本概念 购并的分类和发展 购并的基本理论 购并的基本现象 购并的基本概念 “没有一家美国大公司不是通过某种程度、某种方式的购并而成长起来的，几乎没有一家大公司是完全依靠内部扩张成长起来的”。 购并是公司通过产权交易取得对其他公司的控制权，以增强自身经济实力，实现发展目标的经济行为。 在不同的法律背景和语言环境下，公司购并就会表现为不同的术语和名词，如合并、收购、兼并等等。 购并的概念