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河北省软科学研究计划项目 作者简介：闫会强（1972-），男（汉族），博士后，电话邮箱 CVaR技术在期货投资组合中的运用 （1河北工业大学 经济管理学院，天津 300401；2河北工业大学 计算机科学与软件学院 天津 300401） 摘要：期货投资的特点是保证金交易，具有杠杆效应。因此风险管理尤其重要，否则会因保证金不足而遭受平仓。分析对比了风险度量指标VaR和CVaR，利用我国的期货市场对基于CVaR的投资组合模型进行了实证分析，验证了CVaR模型的在期货市场的有效性。 关 键 词：风险价值；条件风险价值；投资组合；风险管理 中图分类号: TP323 文献标识码: A An Application of CVaR technique in the future portfolio Yan Hui-qiang1 Liu Bing1 Tian Hong-li2 （1. School of Economics and Management，Hebei University of Technology，Tianjin 300401，China； 2. School of Computer Science and Engineering，Hebei University of Technology，Tianjin 300401，China） Abstract：The characteristic of futures investment is margin trading, which has leverage effect. It is very important for risk management, because close position will be carried out when margin is insufficient. VaR and CVaR being analyzed in this paper, empirical analysis of future portfolio based on CVaR is implemented utilizing China future market and the effective of CVaR model is proved. Key words：value at risk；conditional value at risk；portfolio；risk management 0引言 期货投资过程中如果头寸控制不合理，就会因保证金不足会被迫平仓，所以风险管理至关重要。假设投资者总是风险厌恶的，即在风险一定的情况下寻求收益最大化或者在收益一定的情况下寻求风险最小化。投资组合是降低风险的有效方法，马克维茨用期望表示收益，用方差表示风险，并开创了投资组合理论 REF _Ref381517610 \r \h \* MERGEFORMAT [1]。之后的几十年里，国内外很多学者研究投资组合中的风险，并提出了很多种度量方法， Artzner et al. REF _Ref381519379 \r \h \* MERGEFORMAT [2]提出了风险度量方法一致性理论。 VaR是 由 J.P.Morgan 公司首先提出，其主要的优点是将不同的市场因子或风险表示为一个数，比较准确地度量了金融资产或投资组合在未来的一个时期内潜在最大的损失。其含义是在一定的致信水平β下，金融资产或者投资组合在未来一段内遭受最大损失的最小概率，PLVaR≤1-β。然而作为风险的度量方法，其局限性是只有在正态分布的情况下VaR才满足风险的一致性，否则其不能满足可加性和凸性。当不满足凸性特征时，对投资组合求解最小VaR可能存在多个局部最小值，所以优化求解很困难。 另一方面，彼得斯 REF _Ref384985116 \r \h \* MERGEFORMAT [3] REF _Ref384985118 \r \h \* MERGEFORMAT [4]证明了欧美及日本的证券市场、期货市场、外汇及其它衍生品的具有“尖峰胖尾”的特征，黄诒蓉 REF _Ref384985274 \r \h \* MERGEFORMAT [5]对中国股市做了实证，证明了中国股票市场的走势同样具有该特征。VaR是依赖于一定置信水平下的分位数，忽略了该分位数以下的情况，这使得投资者无法控制和掌握极端情况下的损失，而这在期货投资中往往会引起平仓。 CVaR称为条件风险价值，也称为平均超额损失、平均短缺或者尾部VaR，CVaR REF _Ref381522123 \r \h \* MERGE