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国电南自研究报告 ——“三足鼎立”打开未来增长空间 投资要点： 总股本：2.84亿股 总市值：约80亿元 公司是中国华电集团公司控股的高科技上市企业，是国内二次电力设备行业的龙头企业，主要从事高低压输配电线路保护、电力主设备保护、变电站综合自动化系统、电网调度自动化系统等的研发和生产，其产品广泛应用于电力、交通、水利、石化、煤炭、冶金、建筑等领域。 1.公司内部整合结束，“三足鼎立”发展战略形成。公司自07年以来对旗下电力自动化业务进行整合，目前形成电力自动化、新能源和智能一次设备三大业务格局。子公司数量的减少将有效减少同业竞争，集中资源。 公司过往期间费用率较高，整合以后费用率开始出现明显下降，有利于公司盈利能力的提升。 2.公司在集团内部地位提升，电力自动化业务盈利能力将提升。 公司相比于南瑞的最主要弱势在于缺少集团公司的支持，南瑞的发展获得了国网的大力支持；公司目前被提升为集团二级公司，受集团直接管理，新任管理层已更换完毕。未来在电力自动化业务板块将获得集团大力扶持，公司该业务近年来增速较慢，有望获得突破。 3.未来仍然存在资产注入预期。 2009年华电工程拟对公司注入华电机械设计研究院，由于土地变更手续延时过久导致最后失败。通过集团公司对上市公司地位提升的态度，我们预计未来集团公司仍将会将此类相关资产注入上市公司。 4.公司增发募投项目扩展公司盈利点。 公司此次增发项目具有高科技、新产业的特点，分别归属于智能电网和新能源等领域，符合国家产业政策的发展方向。公司在募投项目的技术储备较先进，多数项目已开始实施，预计达产进程将较为顺利，未来将成为公司新的利润增长点。 短期内，公司业绩难以大幅提升，预测公司2010、2011年可分别实现营业收入21.5亿元、28.1亿元，实现净利润1.08亿元、1.67亿元，每股收益分别为0.38元、0.59元。我们认为公司技术储备丰富，借助资本市场可以实现做大做强的目标，“技术+资本”很有可能成就未来智能电网相关设备的核心企业。 风险提示： 1.关注公司内部治理的效果，尤其关注期间费率能否有效降低是短期效益提升的关键； 2.新能源业务和智能电网业务存在一定的政策风险。 附：公司基本资料及业务情况介绍 一、基本资料 总股本：2.84亿股 总市值：约80亿元 公司是中国华电集团公司控股的高科技上市企业，是国内二次电力设备行业的龙头企业，主要从事高低压输配电线路保护、电力主设备保护、变电站综合自动化系统、电网调度自动化系统等的研发和生产，其产品广泛应用于电力、交通、水利、石化、煤炭、冶金、建筑等领域。 2008以来年，南自总厂加大力度整合内部资源，公司也树立了“1+4+1”的发展战略，通过资产注入、资产整合等多种方式成功解决了公司内部子公司之间业务竞争无序的局面。到2009年底，国自总厂资产已全部注入公司，原有50家子公司通过吸收合并等方式得到重组，数量已大大缩减。目前，公司旗下有5家分公司（主营业务），25家子公司。 2010年初，在完成了对公司内部的整合梳理之后，管理层对发展战略进行了拓展，将实行了2年的 “1＋4＋1”运营模式进行了调整并确立了“三足鼎立”的发展战略。2009 年公司全面实施了对下属业务的专业整合和资产重组，制定了以电力自动化产业、新能源节能减排自动化产业、智能化一次设备产业为核心的“三足鼎立”的发展模式。1）公司原有电网自动化业务、电厂自动化业务（包括电气专业、热工专业、水处理环保和辅控专业）、水利水电自动化业务、工业自动化业务（包括轨道交通自动化、信息与安防业务）四大业务组成电力自动化产业；2）公司设立了新能源科技有限公司，专业发展新能源和节能减排自动化产业，产品包括高压变频调速系统和静电除尘器等节能减排产品，以及风电变流器、光伏逆变器和监控系统等新能源产品；3）公司与中国西电共同出资设立西电南自，并与重庆大学技术团队合资成立南自海吉，共同打造国电南自的智能化一次设备产业。 此外，今年公司也完成了从华电集团387 家三级单位之一上升到共有46 家单位的二级单位。华电集团装机容量占据国内市场10%左右，2010年初华电集团对国电南自管理层整合完成，华电集团对于公司的业绩支持作用将愈加明显。新管理层上市以后即提出了“十二五”发展目标—“8661”目标，“8661”目标是到2013年，实现年订货80亿，营业收入60亿，利润6个亿，净资产收益率超过10%。 二、主要业务现状介绍 2010年前三季度公司实现营业收入13.8亿，同比增长7.78%，实现利润总额7669万元，同比增长-10.13%，实现净利润5223万元，同比增长了-12.98%，其中归属母公司的净利润4258万元，同比增长7.89%，每股收益0.15元。公司业绩同比下滑主要原因是2009年公司出售南京银行股票