基于信息交易的定价模型介绍.pptxVIP

Is Information Risk a Determinant of Asset Returns?;摘要;理论前沿综述;4：Jones和Slezak(1999)提出了解释不对称信息对资产收益影响的理论模型。该模型中，信息差异及流动性冲击的跨期变化对做市商持有的资产组合产生不同的影响，从而影响资产收益。 5：Merton(1987)，Basak 和 Cuoco(1998)及Shapiro(2002)等人研究了不完整但是对称的信息对资产价格的影响。 ——交易者不熟悉某些资产时的资产定价。该情况下，收益在横截面的不同可以被忽略，因为交易者不持有不熟悉的证券，这导致了该类证券在均衡时的较高收益。与信息优势者交易没有风险的，因为交易者得到的信息是相同的；部分交易者会面临持有某些资产的约束，但是此类约束与资产未来表现有关的信息是无关的。;6: Barry ,Brown (1984,1985); Barry ,Jennings (1992) ; Coles ,Loewenstein ,Suay (1995)等人认为，缺乏信息的证券拥有高的预期收益。这些证券相比于信息较多的证券拥有更高的风险，并且这种风险不是用beta来衡量，而是用超额收益alpha估计。 7: Brennan, Subrahmanyam (1996) 和Amihud(2000)研究了交易量和价格变化间的斜率 对资产收益的影响。斜率 衡量了由交易影响的价格所反映的非流动性。非流动性越大，资产对投资者的吸引越小。该结果下经济性因素的影响并不明确，同时非流动性不能代表价差及信息风险。 ;信息和资产价格;理论假设;C-CAPM两期模型;若交易者对q有同质预期，则均衡价格为 ,此时各交易者同时持有0.5份的各资产，总收益为 。并且该组合是无风险的，因此其收益率 既是此时的无风险收益率。 若交易者对S的概率q的预期不同，则预期均衡价格为 此时无风险利率依然是 ，但是投资者不持有市场组合， 而是选择承担特质风险以获得特定的风险补偿。 假设投资者i=1的预期是正确的（如S=0，则有 ），则 t+1时收益为 。此时资产的收益率为 ，大于 无风险收益率，因此得到了额外的风险补偿。 ;在同质预期 =（0.5，0.5）下引入内幕消息 设交易者1为知情交易者，交易者2为不知情交易者；交易者2根据交易者1的行为进行资产配置，因此是追随者。 交易者1得到等概率的内幕信号 ， 资产1、2的总供给为等概率的随机矢量，设为 x与y不相关，因此t时刻存在四种状态 ; 理性预期均衡价格及隐含的无风险收益率如图 存在内幕信息的情况下，四种状态的平均超额收益率为0.1 ； 当不存在内幕信息时，即y同时被告知于所有交易者，则平均超额收益率为0.057 ，小于内幕信息存在情况下的超额收益。 由于市场中存在内幕信息，知情交易者坚信资产价格被错误估计，不知情交易者根据对方的行为，认为持有内幕资产所带来的特定风险会得到补偿。因此，内幕信息使得理性投资者获得超额预期收益。;微观结构和资产价格;单个交易日，该模型所决定的交易过程的似然方程为 B和S是总的买入卖出量； 是估计参数。 假设每个交易日相互独立，则I天的似然函数为 ; 模型的结构参数可以用来构造理论上的买卖价差。在微观结构模型中，做市商设置交易价格，使得知情交易者引起的预期损失刚好冲销从不知情交易者获取的预期收益。 敞口价差取决于PIN，而由模型易得 为内幕信息驱动的订单到达速率 为总的订单到达速率; 因此当不知情交易者买卖相当 ,好坏信息等概率时 ,敞口价差波动百分比为 为绝对预期价值 对基于内幕交易的度量以及预计的价差都与做市商的证券库存无关。实际上这些估计只是简单地表示了内幕信息风险。 以上模型及详细估计过程提供了一种估计PIN的机制，接下来将对PIN进行实证估计，并将结果应用到资产定价模型中。;对内幕信息交易的估计;B：参数估计的分布;图A为PIN各分位点的年均概率分布；图B为PIN两年期的分布函数。 1