道通韩老熊：对于近期希腊问题的看法1.doc

情人节：熊对于近期希腊问题的看法 欧债问题已经困扰了市场很长一段时间，而近日，希腊债务问题再度引发市场普遍关注，其根本原因在于在今年3 月20 日也就是一个月以后，希腊将迎来今年最大的偿债高峰--145 亿欧元（191亿美元）的到期债务，希腊必须在此日期之前获得欧洲的第二轮援助贷款，以新债偿还旧债，否则将直接面临债务违约和国家破产。而恰恰是这欧洲的第二轮援助贷款，在近期表现出了诸多的戏剧性，希腊政府一次次地表示与私人部门谈判和欧元区谈判取得进展，却迟迟无法达成真正有效的协议，资金是否能够正点到位，希腊要付出多大代价，是否希腊有违约，退出欧元区风险现在使市场忧虑重重。 第一部分：希腊主权债务减记---与私营部门的谈判 目前大家关注的希腊主权债务减记谈判是基于2011 年10 月欧洲领导人达成的希腊债务减记方案而开展的。 按此方案，自愿的私人债权人减记方案(PSI)计划包括私人部门持有的希腊主权债务的票面价值减记50%；欧元区国家拿出300 亿欧元支援PSI 计划；希腊国家债务与GDP 的比例在2020 年前降低至120%等。目前，希腊债务减记50%是票面价值减记，新债券的账面价值是旧债券的50%-----例如，债权人持有100%的债务，减记了50%，则余下50%。在余下的50%中，其中15%由债权人从欧洲金融稳定基金(EFSF) 获得现金补偿，余下的35%就以新希腊债券的形式解决。新债券的利率远低于市场利率，且长达30 年， 因此新希腊债券的账面净现值大大缩小了，减记已然超过50%，净现值减记平均约70%。 如果按照这一方案，债务置换方案将减记希腊主权债务名义价值的50%，将近1000 亿欧元，这是史无前例的；同时希腊新债券为30 年期，意味着在未来的30 年里，希腊没有赎回压力；低利率也保证了希腊政府现金流的压力大大减轻。会给希腊政府减少财政负担带来巨大好处，也将有助于希腊经济减轻包袱而开始逐步复苏，最终通过经济增长来恢复活力来偿还外债。 但是问题在于，希腊从1月26日即多次表示协议基本达成，根据协议，私人债权人同意希腊发行利率为4%以下的30 年期新国债来置换私人投资者持有的希腊国债，为此，私人投资者的实际损失将达70%。但声明过后，却至今仍未说服欧盟、国际货币基金组织和欧洲央行三方组织相信他们能执行财政重组和改革计划。私营债权协议也尚未最终达成一份真正能让市场认同的文本，使市场的心态起伏不定，也使市场难以真正认同。 而根据最新消息，标普表示，即便私人投资者接受70%损失，希腊债务依然不可持续。那么，此协议的有效性，包括是否需要进步谈判让私人投资者损失更多？ 仍存在变数 第二部分：欧元区援助---与国际金融组织和债权国的谈判 希腊需要外来的认同，才能得到援助，更确切地说，希腊政府需要满足欧盟、国际货币基金组织和欧洲央行组成的三方组织所要求的各项条件， 此后援助才能展开，债务置换计划才能有结果。 但是，债权国与希腊之间的讨价还价一波三折，到现在都难以达成结果。 总的来说，希腊在前期谈判中已经承诺出了不少的代价，例如包括将私营部门的最低工资标准降低22%，年内减少32 亿欧元政府开支，裁减1.5 万名公务员等，甚至在分歧已经使内阁六位部长辞职的情况下，希腊议会还是顶住压力投票通过了新的财政紧缩方案，为希腊获得第二轮援助贷款初步创造了条件。 但希腊贷款到位之前仍然充满很多不确定性，简单地说，德国法国等债权国需要得到希腊政府更多的承诺来保证援助不会成为无底洞，降低援助代价和风险，并借助谈判取得政治，经济上更多的对本国有利的权益，而希腊在已经付出一定的主权代价后希望以更小的政治经济代价取得将来尽可能多的援助和自主权，双方的博弈可能要延续到偿债前最后一分钟见分晓，尤其是德法等债权国得寸进尺的咄咄逼人使希腊的承受力已经开始出现实质上的下降，这次谈判已经最终演变成了一个挑战双方底线的“最后通牒”。 我们不能不说德法的担心是有一定道理的，希腊危机初始时欧元区其他国家的援助虽然也附加了诸多条件但还算温和，但每次危机后，希腊前政府所承诺的紧缩和改革措施并未完全兑现，在需要帮助的时候只想坐享其成，不愿承当后果。希腊前政府的不作为使希腊在世人眼中成为了一个躺在其他国家援助上花天酒地的败家子形象，而2011年10-11月间帕潘德里欧政府的公投闹剧在很大程度上使希腊政府的信用丧失殆尽，在这种情况下债权国要求更严格的监督管理和条件也可以理解。 我们可以这样说，当前的欧元区与希腊的谈判实际上已经处于边缘状态----希腊实际上还有油水可以挤压，但债权国的分寸要把握好，一步到位并不现实，目前希腊政府两害取轻，无暇顾及民众感受，承诺将采取一切措施推行它与欧盟和国际货币基金组织等达成的新救援协议，不