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深度：明星私募裘国根2015看好两类伟大公司 字号 评论?邮件?纠错 2015-02-10 06:17:18?来源：《财经》? 　? 专访重阳投资董事长裘国根：做投资一定要遵守大数定律 　　资金汹涌流入不断推高股指和成交量，多数专业人士谨慎看待此轮行情的同时，亦对“满仓踏空”表示无奈。 　　在中国经济增长下行压力逐渐加大的背景下，A股市场的走牛有其独特的逻辑。1月16日，重阳投资创始人裘国根在北京金融街(000402,股吧)接受《财经》(博客,微博)杂志专访，详细解读此轮A股市场反弹逻辑，并分享了他对2015年中国经济和市场走势的分析。 　　这位在过去两轮大牛市中幸存下来、并实现财富巨增的职业投资者，至今仍奋战在投资一线，由其组建的重阳投资管理的客户资产规模超过200亿元。谨言慎行的裘国根，向来注重风险防范，这一特质使其能够在起伏不定的市场中得以长存。一贯的低调风格，使其关于市场少见的公开分析更让投资者们关注。当谈及如何投资释放改革红利的领域时，裘国根坦承，中国“渐进”式改革推进过程中有点偏“渐”，改革需要与时间赛跑。 　　显然， A股市场经过2014年价格轮动修复，2015年的投资机会更可能是结构性而非系统性的，资产配置重点将倾向于低风险资产和风险收益比具有显著吸引力的权益资产。反弹逻辑 　　《财经》：您在2014年年初时就提出“以沪深300为代表的指数出现中级反弹的几率极高。”在您看来，这次市场反弹的逻辑是什么？ 　　裘国根：这次沪深300和上证指数出现大级别反弹的逻辑首先是估值处于历史低位，纵向看，沪深300市盈率是历史上最低的，横向看，沪深300静态估值与创业板中小板相比，也是历史上最低的。其次，居民资产配置重心由房地产逐渐向金融资产尤其是权益资产转移。第三，无风险利率的下移。我们注意到，2014年央行坚持相对稳健的货币政策，市场非理性资金需求受到明显抑制，加之经济下行压力超出预期，银行风险偏好下降，国债收益率曲线平行下移，各期限收益率2014年初至今平均下移约100个基点，无风险利率下移推动金融资产价格重估。第四，政策支持股市向好，股市在优化社融结构和去杠杆过程中将担负起历史性重任。中国经济过去过度依赖银行信贷的融资方式积累了不小的风险，经济进行转型必须依靠资本市场、提升直接融资比例，特别是权益融资比例。第五，由于不少实体企业盈利困难，相当规模的产业资本在股市上涨势头确立后，纷纷涌向股市。第六，券商融资业务的快速发展为股市输送了更多的“炮弹”，这在A股历史上没有出现过。 　　《财经》：现在市场的走势印证了您的判断，与您之前提出的逻辑出现了哪些异同？ 　　裘国根：大的逻辑，基本符合我们分析的范畴。上述六点中，蓝筹估值低、无风险利率下移、居民资产配置重心由房地产向股市转移、政策支持股市向好这四点，与我们去年初的分析基本一致，产业资本大规模涌向股市和融资规模轻松跃上万亿这两点，我们分析的不到位。 　　《财经》：从最近公布的宏观数据而言，中国经济增长速度下滑的趋势可能还要延续，如何解释经济不断下滑，而股市不断走高的现象？ 　　裘国根：从经典投资学理论上讲，股市上涨的两个驱动因素：一是经济向好，对应企业盈利能力提升；二是利率下行，对应投资的机会成本下降。目前经济下行而股市向好，是利率下行驱动的。自2013年年底以来，无风险利率走低，投资人在其它领域获取高收益的机会减少。经典的牛市是经济向好而利率稳定，或利率上行的速率低于经济上行的速率。当然，无论是经典牛市还是前述两种因素驱动的中级反弹或大级别反弹，前提都是估值处于低位或相对低位，即股市是一个“被人遗忘的角落”。 　　现在不光是中小散户投资者，一些实体经济中的企业主也大举投资股市，而且利用不低的杠杆，所以能够看到市场上涨的速度很快。但需要注意的是，这些钱不是立足于长期投资，而是博取短期投机的收益，一旦市场波动加大，这些资金的流入流出会进一步放大市场的波动。 　　经济基本面 　　《财经》：您如何研判2015年中国的经济走势？ 　　裘国根：2011年12月以来，CPI-PPI剪刀差稳定维持在4.0%-5.5%的历史高位，持续时间长达37个月，创统计局公布相关数据以来高位滞留时间最长记录。本次CPI-PPI超长时间剪刀差现象的背后，是GDP增速始终在低位徘徊，并未出现明显复苏。根据以往规律，CPI-PPI剪刀差高位不久后，经济就会触底回升，这一规律似乎已经改变。本次企业受制于产能过剩等诸多因素，去库存与去产能时间远超预期，剪刀差扩大带来的增量盈利空间被高企的财务费用和人工成本吞噬，企业再投资动力不足，导致经济复苏滞后。这显示出中国经济当前面临的问题是结构性失衡而非周期性走弱。 　　我们认为2015年中国经济运行存在三种可能轨迹：第一种轨迹是经济增速下行趋弱并开始筑底，GDP增