第5章企业价值评估自由现金流折现法.pptVIP

第五章 企业价值评估——自由现金流折现法 一、价值评估概述 1. “评估”的理解 “评估”不同于“计算”，价值评估带有主观估计的成分 2. 价值评估的意义 3. 企业价值评估主要对象：实体价值与股权价值 现实中“以20亿买下了某企业”，实际上是指以20亿买下了某企业的全部股权。如下图“A以20亿收购了B企业”的例中，事实上B企业的价值（实体价值）为25亿，其中股权价值20亿，债务价值5亿。对于A企股东而言，不仅需支付20亿现金，而且要以书面契约形式承担5亿债务 价值评估主要包括实体价值评估与股权价值评估 4. 企业价值评估方法 现金流折现(DCF)法 是企业价值评估使用最广泛、理论上最健全的模型 相对比例法 EVA法 期权法 二、现金流折现（DCF）法 （一）.价值衡量通用模型： 1. 股权价值衡量 模型一：股利现金流模型 模型二：股权现金流模型 股权自由现金流量： 方法一：股利+回购-发股 方法二：实体现金流-债务现金流 2. 实体价值衡量 模型一： V=Vu+TB 模型二：V=B+S 模型三： (二)股权价值与实体价值典型模型 1. 永续增长模型 2. 两阶段增长模型 估计企业价值时，一般将预测现金流量的时期分为两段：一是“详细预测期”，简称“预测期”，此期间需要对每年的现金流进行预测，并以此计算预测期价值；二是之后的无限时期，称为“后续期”或“永续期”，此期间企业进入稳定状态，有稳定增长率，可以简单方法直接估计后续期价值 价值=预测期价值+后续期价值 预测期价值：用基本公式计算 后续期价值：用永续增长模型计算 （三） 模型参数的估计 1. 现金流量 是指各期的预期现金流量。主要有三种：股利现金流量、股权现金流量和实体现金流量。不同的价值衡量对象要求的现金流量不同 衡量公司自由现金流有两种方式： 从来源看，指经营现金流超出投资现金流的部分（见第3章） =经营活动现金流量+投资活动现金流量 =（经营税后利润+折旧-净经营营运资本的增加）-资本性支出 = （经营税后利润+折旧-净经营营运资本的增加）- （净经营长期资产的增加+折旧） =经营税后利润-净经营营运资本的增加-净经营长期资产增加 =经营税后利润-净经营资产的增加 =EBIT(1-T)-△净经营资产 ≈EBIT(1-T) 从去向看，指企业可以自由分发给投资者（债权人、普通股和优先股股东）的现金 一是与债权人交易形成的现金流，包括付利息、偿还或借入债务 二是与股东交易形成的现金流，包括付股利、股份发行和回购等 由于：△净资产= △净负债+ △股权 即 ： -△净资产=- △净负债- △股权 即：-△净资产（债初-债末） +（股初-股末） 又由于：股末=股初+股发-股回购+净利-股利 得：-△净资产=（债初-债末） +股利-股发+股回购-（EBIT-I）(1-T) 得：EBIT(1-T) -△净资产=I(1-T)+（债初-债末） +股利-股发+股回购 即： 实体现金流=债务现金流+股权现金流 例 南强公司是一家以房地产为主营业务且涉及多个领域的上市公司。根据其刚刚披露的2004年度财务报表数据显示，该公司2004年息税前利润EBIT为800万元，折旧为750万元，资本性支出为900万元，同时经营性营运资本从2003年的550万元上升为2004年的600万元。预计2005年息税前利润为900万元，同期的资本性支出、折旧、营运资本变动额预期均增长5％。公司所得税税率为33％。试计算南强公司2004年和2005年的公司自由现金流量。 2. 资本成本 计算现值时使用的贴现率。要求折现率与现金流量相互匹配。股权现金流量要求用股权资本成本折现，实体现金流量要求用综合资本成本折现 股权资本成本 债务资本成本 综合资本成本 资本成本的理解 资本成本就是一种代价 （1）从筹资角度：筹集资金付出的代价 股利模型估计股权资本成本rs (基本)：rs=D/P （增长）：推导 （2）从投资角度：投资资本的机会成本，是投资人要求的最低报酬率（必要报酬率） 风险越大要求的报酬率越大，故可以CAPM估计 即：rs=rf+β(rm-rf) 3. 详细预测期与永续期 详细预测期通常为5-7年，也可延长，但很少超过10年。企业增长的不稳定时期有多长预测期就应该有多长。 竞争均衡理论认为，一个企业不可能永远以高于宏观经济增长