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从原油和宏观来看LLDPE和PVC 2010年价格走势 光大期货 胡燕燕 成本主要看原油的趋势 2009年以来，国际原油价格的上涨，对化工品的价格产生了两个层面的影响：直接影响是生产原料价格上涨（乙烯、电石价格上涨），间接影响是电力成本增加（11月20日以后，国内非居民用电平均提高2.8分）。但原油对各原料的影响程度不同。从乙烯单体、VCM和电石价格的上涨幅度与原油同期的涨幅相比（参考表2），原油对各原料的影响程度从强到弱为乙烯、VCM、电石。这直接导致了2009年全年下游化工品价格强弱的差异，表现为：一是、LLDPE的价格相对于原油的价格敏感性高，通过相关性分析发现，LLDPE现货价格和原油的相关性为94%，但同期PVC现货价格和原油的相关性仅为3%；二是、相对价格上LLDPE较PVC强，整个2009年LLDPE与PVC现货的价差从1500元/吨扩大至4200元/吨，比价从1.2扩大至1.6；三是、尽管PVC同原油期货的相关性差，但通过对PVC期货和现货的相关性，以及PVC期货和LLDPE期货的相关性的计算，两者均在80%左右来看，原油对PVC的影响依然不容忽视。 表2：主要上游原料报价变化和折合成本 数据来源：金银岛 表3：LLDPE、PVC、原油的相关性情况 数据来源：文华财经、金银岛 到2010年，成本因素对价格的影响，立足于国际原油趋势。无论敏感程度的强弱如何，2010年如果原油价格延续2009年的上涨，那么化工品的成本就要增加，价格就有维持上涨的基础。相反如果2010年原油价格下跌或者反复，那么化工品的成本有不会增加，价格就缺少成本推动型上涨的基础。自然，问题就在于2010年原油大致趋势将会怎样变化？ 我们的观点是：2010年国际原油价格很可能是头重脚轻的运行格局——2010年上半年上涨还是主基调，下半年则以下跌反复行情为主。 1、库存反映供需，09年年底还是偏空 当前全球原油供需的核心问题还是在欧美的消费何时能够有起色。库存，是反映供需综合变化的良好指标。美国的库存数据依然偏空，尽管库存出现了一定的下降趋势，但绝对数量（以及同比情况）依然位居历史高位。欧洲地区的主要油品库存还是在进一步攀升。库存高企是消费乏力的表现，炼厂开工率不振是消费乏力另一表现。客观的事实是，尽管国际油价2009年走出了一波触底反弹的大幅上涨行情，但欧美的消费的确是虚弱的，支撑价格的消费因素来自中国。问题在于，如果欧美消费持续疲软，中国的支撑是否能够持续？从中国原油2009年1-10月的表观消费情况看（表3），同比增长速度低于近年，相反原油加工量同比增长较快，接近06、07年的水平，说明国内成品油和化工的供应量同比增长较多，但消费仅仅依赖内需，恐怕可持续性是较差的。因此，进入2010后，欧美的消费能否有起色相当关键。欧美消费的起色，更关键的还在于，当前原油价格的上涨中包含了市场对于经济复苏的预期，消费的好转是对良好预期的肯定，反之则是否定。否定，影响市场的信心，对价格无疑是一种打击。 事实上，行情的变化在2009年是提前基本面的，原油价格更多的反映的是货币因素和预期因素。如果基本面的变化能够尽快地体现出来，那么是对价格的认可。反之，总是需要一个回归基本面的过程。 图1：美国商业总库存情况（百万桶） 图2：08年以来的美国库存轨迹（百万桶） 图3：美国炼厂开工率持续走低（%） 图4：欧洲ARA地区主要油品库存（千吨） 图1-4数据来源：路透 表3：中国原油平衡表情况（万吨） 数据来源：国家统计局、海关 2、历史轨迹显示，头重脚轻格局 既然价格轨迹暂时脱离基本面的规范，能够体现市场心理变化的价格数据分析，参考性大大增加。图5中，两种经济运行模式下，原油均值的变化轨迹不同。1990-99年，为经济稳定增长阶段；2000-08年，为典型经济周期阶段。上轮经济周期（2000-08年）中，原油价格月均值呈现出先扬后抑的头重脚轻格局。这种格局特征，显示了市场在经济周期性变化的环境中，对商品价格预期的心理过程。这种运行轨迹，在当前通胀预期和复苏预期强烈的背景下，存在一定的借鉴价值（图5）。 图5：近年来国际原油的季节性运行轨迹（美元/桶） 数据来源：EIA 3、利率调升周期，触发重要调整 尽管澳洲央行进入10月后，分别