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11.布莱克-舒尔斯-默顿期权定价模型 河南大学 工商管理学院 财务金融系 李治国 E-mail:kflizhiguo@126.com §1 布莱克-舒尔斯-默顿期权定价模型的基本思路 期权是其标的资产的衍生工具，在已知执行价格、期权有效期、无风险利率和标的资产收益的情况下，期权价格变化的唯一来源就是股票价格的变化。股票价格是影响期权价格的最根本因素。 因此，要研究期权的价格，首先必须研究股票价格的变化规律。在了解了股票价格的规律后，我们试图通过股票来复制期权，并以此为依据给期权定价。 在下面几节我们会用数学的语言来描述这种定价的思想。 §2 股票价格的变化过程 布朗运动（Brownian Motion）起源于英国植物学家布郎对水杯中的花粉粒子的运动轨迹的描述。 一、标准布朗运动 为何使用布朗运动？ 正态分布的使用：经验事实证明，股票价格的连续复利收益率近似地服从正态分布 数学上可以证明，具备特征1 和特征2的维纳过程是一个马尔可夫随机过程 维纳过程在数学上对时间处处不可导和二次变分（Quadratic Variation）不为零的性质，与股票收益率在时间上存在转折尖点等性质也是相符的 根据众多学者的实证研究，发达国家的证券市场大体符合弱式效率市场假说。一般认为，弱式效率市场假说与马尔可夫随机过程（Markov Stochastic Process）是内在一致的。因此我们可以用数学来刻画股票的这种特征。 弱式效率市场假说可用马尔可夫随机过程（Markov Stochastic Process）来表述。 随机过程是指某变量的值以某种不确定的方式随时间变化的过程。 可分为离散型的和连续型的。 马尔可夫过程是一种特殊类型的随机过程。 如果证券价格遵循马尔可夫过程，则其未来价格的概率分布只取决于该证券现在的价格。 二、普通布朗运动 遵循普通布朗运动的变量x是关于时间和dz的动态过程： a dt为确定项，意味着x的漂移率是每单位时间为a； b dz是随机项，代表着对x的时间趋势过程所添加的噪音，使变量x围绕着确定趋势上下随机波动，且这种噪音是由维纳过程的b倍给出的。 普通布朗运动的离差形式为 ，显然，Δx也具有正态分布特征，其均值为 ，标准差为 ，方差为 1、在任意时间长度T后x值的变化也具有正态分布特征，其均值为a T，标准差为 ，方差为b2T。 2、标准布朗运动为普通布朗运动的特例。 三、伊藤过程与伊藤引理 四、股票价格的变化过程：几何布朗运动 一般来说，金融研究者认为证券价格的变化过程可以用漂移率为μS、方差率为σ2S2的伊藤过程（即几何布朗运动）来表示： 之所以采用几何布朗运动其主要原因有两个： 一是可以避免股票价格为负从而与有限责任相矛盾的问题， 二是几何布朗运动意味着股票连续复利收益率服从正态分布，这与实际较为吻合。 五、预期收益率与波动率 σ： 1、证券价格的年波动率，又是股票价格对数收益率的年标准差 2、一般从历史的证券价格数据中计算出样本对数收益率的标准差，再对时间标准化，得到年标准差，即为波动率的估计值。在计算中，一般来说时间距离计算时越近越好；时间窗口太短也不好；一般来说采用交易天数计算波动率而不采用日历天数。 六、衍生证券所服从的随机过程 §3 布莱克-舒尔斯-默顿期权定价公式 一、布莱克—舒尔斯-默顿微分方程 布莱克——舒尔斯建立一个投资组合： 一单位衍生证券空头和若干单位标的证券多头 若数量适当，标的证券多头盈利（亏损）总是会与衍生证券空头的亏损（盈利）相抵消，短时间内该投资组合是无风险的。 在无套利情况下，该投资组合在短期内的收益率一定等于无风险利率。 推导布莱克——舒尔斯微分方程需要的假设： （1）证券市场遵循机和布朗运动，即μ和σ为常数； （2）允许卖空标的证券； （3）没有交易费用与税收，所有证券都是完全可分的； （4）在衍生证券有效期内，标的证券没有现金收益支付； （5）不存在无风险套利机会 （6）证券交易是连续的，价格变动也是连续的； （7）在衍生证券有效期内，无风险利率r为常数。 （二）风险中性定价原理 观察布莱克－舒尔斯微分方程，我们可以发现，受制于主观的风险收益偏好的标的证券预期收益率并未包括在衍生证券的价值决定公式中。这意味着，无论风险收益偏好状态如何，都不会对f的值产生影响。因此我们可以作出一个可以大大简化我们工作的假设：在对衍生证券定价时，所有投资者对于dz所蕴涵的风险都是风险中性的。 在所有投资者对dz都是风险中性的条件下（有时我们称之为进入了一个关于dz的“风险中性世界”），所有风险源为dz的证券的预期收益率都等于无风险利率r，因为风险中