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我国货币政策对股票市场的影响力研究 字数：2683????字号: HYPERLINK javascript:doZoom(16); 大 HYPERLINK javascript:doZoom(14); 中 HYPERLINK javascript:doZoom(12); 小 　　摘 要：针对货币政策变量中的货币供给量、利率、金融机构贷款余额对股票交易价格的影响进行了实证度量，发现股票市场不同运行态势下，货币政策变量对其影响力是不一致的，货币政策在股市低迷阶段对股价指数的影响力要高于在股价膨胀阶段下对股价指数的影响力。因此，短期而言，应针对股市运行态势，选用相机抉择货币政策工具来调控股市；中期而言，应关注货币政策成本，注重市场手段自主调控股市的发挥；远期而言，应注重改善股票市场的生态环境，实现股市自身健康发展。　　关 键 词：货币政策；股票价格；向量自回归；影响力　　中图分类号：F830.91 文献标识码：A 文章编号：1006-3544（2012）05-0056-05　　一、引言　　资本市场在要素市场中处于核心地位。一个高效的资本市场能够起到有效配置劳动力和资源，消除资金瓶颈，促进经济发展的作用。股票市场是资本市场的重要组成部分。1990年12月上海证券交易所和1991年7月深圳证券交易所的建立，是中国证券市场发展的一个里程碑。据统计，1992年我国的上市公司数量只有53家， 截止到2011年12月已达到2342家，是1992年的44倍；1992年，我国股票市场投资者仅有216.2万人，而截止到2011年12月，股票累计总户数已经达到10 539.12万户（不含基金账户）；1992年，股票市价总值为1048亿元， 只占当年GDP份额的3.9%， 而截止到2011年12月，股票市价总值已达214 758.12亿元，市价总值占GDP的份额攀升至约65%，和1992年相比，市价总值增长约210倍，市价总值占GDP份额增加15倍。这些都表明我国的股票市场规模正在迅速扩张。Levine和Zervos（1998）收集多国数据进行实证研究发现，以股票交易量和市值总额比值计算的股市流动性，与经济增长、资本存量的积累和劳动生产率的提高呈现出显著的正相关。　　另一方面，日本“失落的十年”、1997年东南亚金融危机、2007年开始席卷全球的金融危机等事例也显示出包括股票在内的金融资产价格的剧烈波动会严重干扰宏观经济正常运行。资产价格剧烈波动的影响如此之大，使得各国货币政策当局不得不考虑应对之策。欧洲央行行长特里谢指出：“资产价格泡沫和货币政策关系问题，是进入21世纪以来，现代中央银行面临的最大挑战之一。” [1] 那么，货币当局到底应该如何应对？央行是否应该将金融资产（股票）价格纳入货币政策目标体系，以及采取何种货币政策工具进行操作等，就成了理论界和货币当局面临的一项重要任务。完成上述任务的一个首要前提就是要厘清货币政策影响金融资产（股票）价格的机制。　　二、相关文献综述　　货币政策与资本市场的关系是货币理论中比较前沿的问题，各国经济学家目前没有统一的定论，然而，二者之间有其深刻的理论渊源。　　1956年，经济学家唐·帕廷金在《货币、利息与价格》中提出一般均衡余额数量理论，指出：当物价水平下降（名义货币流通量保持不变）或名义货币流通量增加（维持物价水平不变）时，真实货币流通量将会增加，从而推动对消费品、投资品和有价证券的需求。弗里德曼的新货币数量理论认为，出于人们意愿而保持的现金余额与其收入的比例在相当长的一段时期内将保持稳定，因此，货币供给的变动势必引起货币供需之间的失衡。为了消除这种失衡，人们将调整自己的资产组合， 以使其实际持有的货币余额等于愿意持有的货币余额，从而导致资产相对价格的调整。进入20世纪70年代，卢卡斯（Lucas）的理性预期理论认为，人们利用自身所学到的有关货币当局政策规则的知识来形成对于未来市场价格的预期，货币当局采取的货币政策很难欺骗经济当事人以使他们做出错误的预测，因此，预期到的货币政策根本无法对资本市场产生实质性的影响。与此同时形成的有效市场理论则进一步揭示出，如果市场是有效的，则不可能利用货币政策变动信息获取超额利润。然而，来自行为金融学方面的理论和实证分析表明， 由于现实市场中的套利行为遭受种种约束，理性人的完美套利并不存在于现实金融市场，因此市场并非是有效的（或者并非总是有效的）。套利行为遭受的约束主要有：其一，市场中的许多证券连近似的替代品都难以找到，更别说是完全的替代品；其二，套利者有进入成本（Merton，1987）；其三，套利者面临着“噪声交易者风险”（Shleifer，1990）。上述种种约束使得由噪声交易者引起的非有效性不能消除，同时也给货币政策作用于股票市场留下了空间。