2011-3-28劳动力成本上升导致业绩低于预期.docVIP

[Table_MainInfo] [Table_Title] 劳动力成本上升导致业绩低于预期 ——武汉中百（000759）2010年报点评 刘冰 021 liubing6168@ S0880511010042 本报告导读： 2010年第四季度，管理费用、销售费用增长较多，而可比门店收入增速放缓，因此第四季度业绩出现下降。预计费用压力在2011年放缓，未来两年稳健增长，增持。 投资要点： [Table_Summary] 2010年全年收入118.72亿元，同比增长17.6%，实现净利润2.51亿元，同比增长17.6%，对应EPS0.37元，低于预期，其中第四季度实现净利润6899万元，同比下降3.1%。如果不考虑出售荆州中百所带来的1537万非经常性利润，公司EPS为0.35，同比只增长了10.4%。 业绩低于预期的原因：公司第四季度销售费用及管理费用大幅上升，使得全年期间费用率较去年同期提高了0.8个百分点。第四季度，普通员工的工资普遍上涨了200元/人/月，而员工的数量3.5万元，这样销售费用增加约2000万元；管理人员费用在第四季度也有上涨，从主管以上，包括主管、店长助理、店长以及中高层管理人员普遍上涨，因此第四季度管理费用增加较多。 2010年全年，仓储超市可比门店收入增速8.5%，第四季度，公司可比门店收入增速5%，2011年1-2月份可比门店收入增速9%-10%，按照此趋势预计2011年的可比门店收入增速相比2010年同期略有放缓。 公司在重庆的门店2010年约亏损2000万元左右，预计2011年持续亏损的可能性较大，随着恩师物流基地的建成以及管理改善，可能略有减亏。 我们预计新进股东浙江华睿海越买入武汉中百的主要目的还是股权投资，未来可能推动未来公司股权激励的实施。 2011年同店收入增速相比2010年略有放缓，仓储同店增长6%；假设仓储超市、便民超市分别净增18家、70家；预计2011年管理费用、销售费用稳定。预计2011、2012年收入为142、164亿元，同比增长19%/16%；净利润3.08、3.77亿元，同比增长23%/23%，对应EPS0.45、0.55元。作为湖北超市行业的区域龙头，我们认为公司未来会继续平稳增长，给予“增持”评级，按照2011年35倍市盈率，给予目标价14.7元。 [Table_Finance] 财务摘要（百万元） 2009A 2010A 2011E 2012E 2013E 营业收入 10,096 11,872 14,169 16,428 18,786 (+/-)% 17% 18% 19% 16% 14% 经营利润（EBIT） 288 333 388 472 576 (+/-)% 9% 16% 16% 22% 22% 净利润 213 251 308 377 460 (+/-)% 24% 18% 23% 23% 22% 每股净收益（元） 0.31 0.37 0.45 0.55 0.67 每股股利（元） 0.20 0.12 0.12 0.12 0.12 [Table_Profit] 利润率和估值指标 2009A 2010A 2011E 2012E 2013E 2.9% 2.8% 2.7% 2.9% 3.1% 净资产收益率(%) 12.4% 10.1% 11.3% 12.5% 13.5% 投入资本回报率(%) 10.0% 8.6% 10.2% 11.2% 12.1% EV/EBITDA 14.3 13.9 13.7 10.6 8.1 市盈率 40.9 34.7 28.3 23.1 19.0 股息率 (%) 1.6% 0.9% 0.9% 0.9% 0.9% [Table_Invest] 评级： 增持 上次评级： 增持 目标价格： 14.70 上次预测： 16.10 当前价格： 12.80 2011.03.28 [Table_Market] 交易数据 52周内股价区间（元） 10.10-15.55 总市值（百万元） 8,717 总股本/流通A股（百万股） 681/680 流通B股/H股（百万股） 0/0 流通股比例 100% 日均成交量（百万股） 11 日均成交值（百万元） 149 [Table_Balance] 资产负债表摘要 股东权益（百万元） 2,493 每股净资产 3.66 市净率 3.5 净负债率 12% [Table_Eps] EPS（元） 2010A 2011E Q1 0.12 0.15 Q2